双面万科​

编者按：本文转载自秦朔朋友圈，作者梁云风，创业邦经授权后发布。

稳健万科

在地产公司中，经营最为稳健的，当属万科。虽然在楼市升温燥热时，也被不少人称为保守，但万科的“保守”经营在市场遇冷时，就展示其“过冬”的韧性了。

今年以来，对地产行业来说，并不好过。虽然有过短期的三四月“小阳春”回暖迹象，但在落实金融服务实体经济及“房住不炒”政策下，央行、银保监会等监管机构加强了对房地产企业融资的限制，信托、海外发债、国内信用债等房企过去常用的融资手段都在收紧，楼市升温的各个城市也相继出台加码的限购政策。 不少房企面临着资金困难，破产的不少，据统计上半年破产房企接近300家。还有少数之前激进的房企已经开始面临着危机，比如不少闽系和粤系房企。

以泰禾为例，去年开始泰禾始终被资金链阴影笼罩，从今年3月到6月，泰禾一口气卖掉苏州、杭州、南昌、广州、济南、郑州等10个项目的部分股权，这才稍微缓了一口气。

但因为前期泰禾大肆加杠杆，上市公司大股东泰禾投资几乎将其股份全数质押，黄其森再想股权融资已经没有多少余地，而泰禾的股价也从最高点的40多元一路跌至除权除息后的六块多钱。无米下锅的泰禾已经从2018年5月份后寸土未补，目前泰禾待开发的计容建筑面积仅400多万平方米。

泰禾在激进的楼市掘金者中并不是孤立的。昔日华南五虎之一的富力在近200亿收购万达酒店后，今年一季度公司净负债率继续上升至210%，现金短债比不到1，资金缺口超过百亿，7月份富力集团一份内部文件要求下半年将暂停拿地。泰禾、富力、融创、阳光城都算激进的房企，激进当然也不能算一种错，但要分时间。企业家难就难在，不仅要与市场抢时间，还要与政策赛跑，跑不过的，都要被淘汰。

再来看万科，上半年万科营业收入和净利润均实现了增长，这当然也在情理之中，房地产行业集中度越来越高，二八效应加马太效应，头部企业只会越来越好。但当然不能躺着赚钱，华夏幸福也算头部吧，在去年产业城发展面临国家政策调整、PPP模式遇阻后，也不得不大量转让项目，一度掉落十名之外，引入平安才见好转。

但万科总体来看，发展十分顺畅，不看上半年净利润，仅截至6月底持有的货币资金就高达1438.7亿元，远高于短期借款和一年内到期长期负债的总和666.5亿元，净负债率35.04%。

手上持有的货币资金越多当然企业经营腾挪的空间就越大。今年6月份在和碧桂园董事长杨国强见面的时候，杨国强也说，手上有一两千亿的资金，是好事也是坏事，好事就是不管是拿地还是做其他产业不必畏手畏脚，坏事就是资金也有持有成本。于万科而言，好事是资金成本很低，根据中报显示，目前万科五年期公司债成本在3.5%-4.54%之间，相较于大多国企都是很低的了。

业务方面，除了住宅开发，万科的长租公寓、养老等新业务都在探索发展，但都在培育期。长租公寓目前万科称累计开业8.2万间，其中74%位于北京、上海、深圳、广州、杭州等14个核心城市，开业半年及以上的成熟期项目平均出租率为91%。但从投资收益来看，依然处于亏损状态。

而养老业务被万科当作未来第三次创业的潜在培育业务。祝九胜说，“对一个行业而言，很多人会有自己不同的看法和判断，对一个企业的发展阶段有传统的生命周期曲线的衡量，我个人更偏向把我们理解成第三次创业的阶段，万科35年前做了第一次创业，20多年前我们聚焦于住宅开发这个行业是第二次创业，现在是第三次创业，第三次创业的目的是继续围绕城市发展、围绕客户的需求，构筑我们的第二条增长曲线，这不是静态的。”

这也是我一直说的，头部企业的可怕之处在于，只要是看到未来有潜力的业务，即使当下赔钱也要占有市场，亏了就算试错，万一成功了呢？手握一千多亿的现金，不就是为了找到更多未来赚钱的机会吗？

灰色万科

万科当下的稳健，风平浪静之下也并非没有问题。

首先是信任危机。万科在市场上的口碑是经过二三十年累积起来的，但随着企业的做大，信任危机开始出现。7月份，央视财经《经济半小时》曝光了广东省佛山市万科置业有限公司在当地出售的金域中央楼盘，将办公用房包装成公寓楼盘，出售给购房者，导致5800多名业主落户、上学成泡影。而且佛山市南海区国土城建和水务局称，万科私自将“办公用途改为居住用途，未经规划的，属于违建”。

这个事为什么要拿出来说呢？商改住是有严格要求的，万科作为龙头房企，三十多年的开发经验，不可能不知道这个理。但万科依然这么干，可不仅仅是销售“宣传口误”的事，直接反映的是企业能否依法合规经营的问题。以万科如此大的体量，基本可以确认的是，只要不出现大的决策性错误，就不会有倒下的危险，而“决策性的错误”，就包括触碰法律红线。广东省房地产研究会研究员、律师窦雍岗认为，万科在佛山金域中央项目中，不仅涉嫌虚假宣传、欺诈销售，甚至可能存在违规、违法建设等问题。

信任危机不仅仅出现在佛山，虚假宣传、偷工减料、质量瑕疵，货不对版万科一个不少，重庆、广州、南宁、青岛、南昌……万科在营收和利润取得重大成功的同时，口碑的流失不容忽视。

其次是业务危机。在前面我们已经说到过万科的多元化探索，尽管万科的中报中对多元业务态度积极，但从过程来看，还有值得思考的地方。多元化探索出现的问题，在万科的历史上早就出现过，王石卖掉万家超市，专注主业，但是后来做着做着，企业大了，就想要“跨界”。万科的跨界算是比较多的，基本上地产相关行业都有所涉及，与地产不相关的也开始在做，很多都在探路阶段。

体量大，就能承担一定的试错成本。万村计划，无论是万科内部还是外部，都看出来了，出现了问题，早期的财务测算模型被打破，到实施阶段才发现根本不是原来所估算的，最明显的就是租金的涨幅，在原来万科的估算中，每年是要涨10%的，但后来深圳相关部门要求压在6%以内，而且随着舆论的带动，万科想涨价已经很难，万村计划的暂停已经在所难免。

当然，业务探索不可能都一帆风顺，万科其实面临的还是王石时代的老问题，当你去探索边界业务的同时，你的观念、决策、人才、激励、研究等各个部门，能否支撑起新的业务呢？比如，你是不是已经决定赚慢钱、小钱了？

从万科今天遭遇到的信任危机来看，规模与利润导向开始失控，这家龙头房企似乎并没有做好赚慢钱、小钱的准备。

当然，企业大有大的好处，那就是一些个小磕小碰不会让企业伤筋动骨。而且很多时候，虽然“船小好调头”说的没错，但船大并不是问题，不好调头可以不掉头一直往前走。房地产行业，龙头企业的优势就在于，不管中国的城市化到达了什么样的水平，只要还需要住房，还需要旧改，还需要改善，那么笑到最后的，一定是“剩”下来的。

当然，信任危机和业务危机，都能及时止损。万科真正的潜在问题还有，这个完全由职业经理人（万科内部称事业合伙人）主宰的企业，在创始人退休，在大股东放权的情况下，怎么保证它始终为股东利益服务。

举一个简单例子，在8月20日万科发布上半年业绩后，有媒体就质疑，万科报告期内，实现合并净利润192.84亿元，其中归母净利润118.4亿元，同比上涨29.16%；实现少数股东损益74.44亿元，同比暴增69.22%。少数股东损益占合并利润比重，由2018年全年的31.45%，继续攀升至38.6%。但相对应的，2018年全年和2019年上半年，万科少数股东权益占比分别为33.89%、30.73%。这意味着万科赚的钱，被少数股东，即合作方分走了近四成，而且是出更少的钱，占有更多的利润。

这个问题严不严重呢？少数股东损益，当然在大多地产公司都有，毕竟合作开发已经是公认的模式，祝九胜也说要“善待合作方才能更多地获取土地资源和项目资源”。但对比同行业，比如碧桂园2018年少数股东权益占比30.03%、少数股东损益占比28.68%；旭辉集团2018年少数股东权益占比48.22%、少数股东损益占比仅24.01%。万科这种“善待”的模式有无必要，对投资者来说是不是公平呢？

万科作为一家上市公司，从王石最初放弃大股东资格后，一直有如何避免“内部人控制”的讨论，今天依然存在。“宝万危机”之后，万科并没有彻底解决这个问题。