编者按：本文为创业邦原创，作者创业邦研究中心高崇原，未经授权不得转载。

2020年1月13日，创业邦与清华五道口金融学院联合发布《2019中国CVC行业发展报告》，这是双方连续第三年发布《中国CVC行业发展报告》。

创业邦是专注于创业、创新、创投服务平台，致力于搭建生态平台并为学界、大企业、科技创新企业提供连接，并于2018年5月和国内外知名CVC机构联合建立了企业创投联盟。

2019年是CVC进入中国的第21年。这一年，经历着经济结构化调整，科创板从蓝图走向落地，科技赋能产业升级，资本寒冬进入严寒期。

在这样的背景下，CVC的持续崛起为创新创业创投生态发展注入了新活力，在科技进步和技术创新过程中日渐发挥重要作用的同时，凭借可投资期限更长、对风险容忍度更高、给出估值更高、为被投企业提供更多资源赋能等众多优势，CVC行业发展渐入黄金年代。

总结最近三年的CVC研究，CVC本身在市场操作中也在不断升级和演化。美国的CVC投资总额首次超过传统VC，CVC的薪酬水平已经追赶传统VC，各行业CVC百花齐放，国内各大央企也开启了CVC之旅，CVC对于企业间所传递的不再仅侧重于资金和管理协同，还有纯粹的技术纽带和文化传递。

我们看到传统企业大象的舞蹈、独角兽企业插上了翅膀，也要时刻警惕着风险，让黑天鹅仅出现在咖啡杯里。

这就是CVC，既严谨又富于想象，既保守又激进，既节俭又大度。基业长期的状态往往是动态的，是辩证的，是循环的。CVC的本质，是带着企业穿越产业周期、企业生命周期，回到未来。

报告精彩观点：

CVC在中国快速发展

经过二十余年的发展，中国CVC目前已经初具规模，俨然成为我国资本市场中不可或缺的中坚力量，大量互联网科技类企业如联想、腾讯、阿里等都逐步建立了自己的企业投资部门或者投资子公司。

CVC的投资总额从2014年开始大幅上升，其占风险投资整体的比重也从2013年的8%跃升至20%左右。在2018年的统计数据中，CVC投资总额的占比回升至17%。

CVC投资总额(亿元)及占风险投资比重

CVC投资数量及占风险投资的比重

通过CVC的投资数量和投资总额在风险投资整个行业的占比可以推测，CVC平均单笔投资的金额高于传统VC。也就是说CVC的风格是“要么不出手，出手就很大方”。

2014-2018年间，我国CVC和传统VC每轮投资金额的中位数统计中，可以发现，CVC的投资中位数呈现上升的趋势，并且均保持在1000万人民币以上，高于传统VC投资金额的中位数。

CVC 和传统VC 投资中位数（百万元）

CVC与传统VC对所投企业开展创新等活动的失败容忍度有所不同，其投资目标也不同。相应的，其所投资的企业所处生命周期阶段也会有所差异。

CVC投资的创业企业所处的企业周期相对于传统VC要更早，尤其随着中国私募投资行业的不断发展和成熟，其投资的企业所处阶段也越来越早，种子期和初创期企业的占比从2013年开始明显上升。

而传统VC虽然对处于种子期和初创期的企业的投资比例也有上升，但相对于传统VC来说，其更偏好成熟期和扩张期的企业，从而短期获得高额财务回报。

2009-2018年CVC投资阶段分布

CVC和传统VC所投资企业的行业分布也存在显著差异。相对于传统VC，我国CVC投资的行业最多的是信息传输、软件和信息技术服务业这类高科技行业，占比达40%，远远高于第二多的制造业（占比13%）。而传统VC在信息传输、软件和信息技术服务业的投资频次占比为25%，远低于CVC的40%。

2009-2018年CVC投资行业分布

2009-2018年传统VC投资行业分布

我国的CVC虽然较传统VC起步较晚，但其表现出良好的发展态势，不管是投资数量还是投资总金额，其占比越来越举足轻重。

从最新一年的投资数据可以看出，中国CVC的发展规模在逐步扩大。CVC投资除了财务考量外，更多会服务于母公司自身的业务发展定位，对所投企业的风险容忍度较高，单笔投资金额较高，更多投资于公司的发展初期，选择高科技行业和沿海企业进行投资。

中国企业CVC实践总结

2017至2019年，创业邦与清华五道口金融学院针对100多家开展CVC业务的中国企业进行案例研究走访，包括以BAT等行业巨头为代表的CVC、具有创新代表性的行业“独角兽”CVC、不同规模的传统型上市公司及产业链创新企业，从企业的内生发展与外生变量的协同因素及投资管理机制来探索CVC与企业创新战略的相关性。

2.1 CVC的组织模式

CVC与传统VC的组织架构不同，后者采用有限合伙制，而广泛概念的CVC组织形式包括：设立战略投资部、成立独立投资子公司、设立或参与设立有限合伙制的CVC基金，以及作为有限合伙基金的LP等四种形式。

第一种组织模式是企业直投。

这种企业直投的方式，其优势在于直接为母公司进行战略的布局，劣势在于职能部门本身的限制性对项目的覆盖面比较局限。

一般企业的直投与战略部门相结合，即战投部，作为内部的一个职能部门针对母公司的战略布局进行投资，此种模式是开展CVC业务最“传统”的一种形式，大多数开展CVC业务的企业最初会从这种模式开始。

比如BAT都有自己的战投部门，包括新兴独角兽公司，滴滴出行、美团等也都有战投部门负责战略型CVC业务。

传统的战投部门作为内部的职能部门，跟外部投资机构相比，没有募资压力，自有资金投资，但是人员激励上则相比外部投资基金较为劣势。一般而言战投部门往往考虑与企业战略强相关的标的，多以控股战略布局为主，投资决策频次相比外部风投基金较低。

比如阿里巴巴旗下的阿里资本，围绕电子商务的相关行业，连续投资了滴滴出行、美团网、UC优视等，这就是典型的企业直投。

第二种形态是企业设立全资投资子公司模式。

CVC全资子公司可以帮助母公司进行早期的风险投资。第二种模式的优势在于资金全部来自母公司，不存在募资压力，也不存在退出期限，因此可以围绕母公司战略进行长线布局。基于此，很多科技类公司采用此类模式作为母公司的外部研发机构。

比较典型的案例如国外的Intel、国内新成立的华为哈勃科技等。小米科技也是作为小米公司的投资子公司进行小米生态链的CVC投资布局。（参见《2017年中国CVC行业发展报告》）虽然小米公司各项业务板块也会有一部分CVC投资，比如金融板块，但是其核心的产品生态战略则通过小米科技开展，小米科技的投资逻辑与外部投资机构迥异，更多是产品逻辑，通过参股型投资打造小米生态圈。

其他行业的上市公司，如世纪天鸿，也成立了其投资子公司鸿翼教育科技，负责教育出版行业的相关投资。CVC子公司的劣势与CVC战投类似，也是项目源和市场化激励机制的问题。

第三种形态是CVC基金模式，即企业和一个专业的传统VC来进行合作，单独或者与外部合作成立一家基金公司。

这种形态在组织形式上是独立的风险投资，但是在业务开展上则是围绕母公司的战略布局。

2019年报告里的很多CVC都是这种模式，尤其在中国的CVC业务发展中应用较为普遍，如海尔、好未来、美团、科大讯飞、顾家家居、拓尔思等都通过CVC基金的模式开展战略投资（参见《2018年中国CVC行业发展报告》）。

在这种模式下，母公司的关联方在基金的管理人GP层面具有控制权，而母公司一般会出资一部分基石资本并募集其他LP的资金进行投资。

随着该类CVC业务的不断发展，投资业绩的展现，其基金在市场上的品牌效应逐渐受到关注，因而在CVC基金募集过程中，母公司的基石资本比例逐渐降低甚至不用出资，更多的外部LP愿意参与其中。

此类的CVC基金与外部独立的传统VC相比，其人员激励有两类，一类是团队与母公司战投团队捆绑，往往激励采用母公司的传统激励，比如Talkingdata、世纪天鸿等，但是因为战略部门在上市公司的职能部门中比较特殊，根据2019年的最新情况，美国和中国很多战投CVC的薪酬水平已追赶VC水平。另一类团队完全独立于母公司，采用与外部投资基金类似的激励机制。

这种模式的优势在于发挥市场化的激励机制优势和项目源，同时通过基金的投资策略专注于母公司的战略产业，作为母公司创新业务的“信息获取”，也同过母公司的行业优势对被投企业进行“赋能”。

但它的劣势在于，因为作为独立于母公司的外部投资主体，又募集一定的社会资本参与，因此需要兼顾财务回报以及一定程度上的基金存续期限制，母公司对其控制力相对于前面的两种模式也被弱化。

但也有采用这种方式的特殊案例，比如本报告中的诺基亚成长基金，其组织形式采用第三种模式，但是因为只有母公司这一单一的LP，因此母公司在战略协同和控制力上依然保持一定优势。

第四种投资的形式是母基金的形式，这个可以说是一种最松散的形式，即母公司作为一般VC的LP，或做母基金FOF的形式参与投资。

它的优势在于通过母基金可以最大限度的链接外部专业的风投机构，在获取信息和专业的投资把控方面发挥优势，另一方面是可以兼顾一定的财务回报。劣势在于对于这些基金控制约束力比较弱，战略协同性也较弱。

此类CVC模式往往是企业尝试CVC的起步形式的另一种，通过参与外部专业传统VC，来运作学习CVC业务的开展，比如早期首钢基金的FOF母基金业务，比如红豆集团参与深创投的基金，以及宗申集团作为LP参与外部投资等。

当然也有一部分比较特例的，即从传统的第一、二种模式转为第四种，比如澳大利亚电信CVC业务，从传统的CVC投资板块，转为LP形式参与到TelstraVentures，因为该风投基金的管理合伙人是澳大利亚电信的CVC团队，他们了解澳大利亚电信的战略考量，因而在投资过程中既能把控对LP（原母公司）的战略诉求，又能利用市场化基金的灵活性和收益性，这类型的CVC模式有一定的行业和团队特性。

在实际的操作中，很多公司CVC业务会同时采用几种模式，或者在几种模式中变化和发展。比如百度、科大讯飞、美团、顾家家居、世纪天鸿等，第一种、第三种形式并举，两个板块的CVC业务各有分工，且战略协同。

如美团的龙珠资本所参与的投资是美团主营不覆盖的相关业务板块（美团保证不与平台上企业竞争）。百度风投的“市场监测”功能，其投资的极米无屏电视后续得到百度战投的投资并实现集团技术合作。

在中国市场上，第三种模式CVC基金目前呈趋势化，比如首钢基金、58同城产业基金、蔚来汽车基金、新东方产业基金等，其业务方向采用CVC产业战略，但组织形式已经与外部传统VC无异。

而外资CVC进入中国也更偏向于这种模式，比如澳大利亚风投和诺基亚成长基金。虽然这种模式的CVC受到母公司的控制相对会削弱一些，但是它的好处是它更加专业、更加市场化地来进行投资，它可以接触到海量的项目，可以能够接触到更好的投资机会。

2.2 CVC的战略模式

综合分析多家案例，我们将现下中国CVC的战略模式总结为三大类：

第一类，横向生态型CVC模式。

以核心业务为轴横向延展进行CVC投资的公司，多以“范围经济”为动机，通常有成熟、完整的核心业务，但在一段时间的发展后，核心业务增速变慢。

为拓展业务边界、抢占新赛道、增强企业创新能力、进行生态布局谋求协同发展，企业会选择横向延展的CVC投资，利用自己在核心业务上积累的品牌、渠道、客户等资源投资创新企业，实现协同发展，拓展自身边界。

此类模式互联网和模式型企业偏多，典型的如阿里（蚂蚁金服）、腾讯、小米以及独角兽企业美团、滴滴出行等早期阶段的CVC业务都属于此类范畴。

第二类，垂直技术型CVC模式。

以核心业务纵向深耕为目的进行CVC投资的公司，通常有较强的技术相关性和行业壁垒，且多为有“赋能”特性的B端公司，技术研发和技术应用周期较长。

推动核心技术快速落地应用和占据前沿技术高地是这类企业进行CVC投资的内生动力，强资本撬动能力和相对较低的投资成本是其进行CVC投资的基础，两者同时具备的企业会倾向选择以核心业务纵向深耕为目进行CVC投资。此类模式典型的案例有华为、商汤科技、拓尔思等。

第三类，产业链创新模式。

相比前面以单一公司视角和战略进行CVC布局，该类型CVC战略更偏重整个产业视角和产业战略，选择产业链平台创新的企业，CVC的布局从视野上更为宏观，即自上而下关注整个产业链的发展生态，而在技术选择上更微观，自下而上贴近产业实务。

产业链CVC布局的核心是通过投资产业链关键节点，打造物流、数据流、信息流和资金流的闭环模式，连接产业链上的相关利益者，以此提升产业链整体效率，此类模式尚在探索中，有待市场进一步论证。但是对于5G等创新行业有一定的借鉴意义。

互联网型公司因为其“内部交易成本”的优势，具有天生的生态扩展型基因，往往达到一定规模后开展CVC业务，在技术导向和平台导向间更多趋于平台导向，同时也兼顾一定的前沿技术。

非互联网高科技企业因其行业对技术研发与获取有极强的依赖程度且具有较高壁垒，因而CVC模式更趋向于早期技术导向，而这部分高科技企业本身也具备一定在资金优势。对于传统消费类企业其CVC的探索模式更多基于企业的市值战略选择和转型方向。

比如随着企业不断成长和扩张，CVC实践配合企业的发展战略而更为多元，但是在企业发展早期，CVC的战略目的应当更为专注。

《创投新势力，CVC渐入黄金年代 》下篇将对：“CVC对于创新的价值”、“CVC的问题与挑战”、“CVC发展趋势展望”等问题进行深入研究分析，敬请关注。

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《2019中国CVC行业发展报告》

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