导语：9月2日，在线教育机构跟谁学发布2020财年第二季财报，业绩可圈可点。
财报显示，报告期内，跟谁学Q2实现营收16.50亿元人民币，同比增长366.6%；净利润为7271万元，同比增长133%；毛利率为78.1%。
截至2020年6月30日，跟谁学上半年收入29.479亿元，同比增长373.3%；现金收入37.754亿元，同比增长319.7%；正价课付费人次达234.1万，同比增长323.3%；净利润2.635亿元，同比增长282.4%；经营活动产生的净现金流入为6.457亿元，同比增长149.9%。
值得注意的是，跟谁学已连续7个季度收入规模同比翻4.5倍，净利润连续9个季度实现规模化盈利。
同时，营收增长的另一面是由于销售投入增加而导致营业利润由盈转亏，当期营业亏损1.6亿元。但随后，跟谁学遭遇第12次被做空，估值也有所回落，走向扑朔迷离。
是不是很interesting，资本果然是成年人的游戏。跟谁学的模式，市场有不同的舆论声音，以看不懂看不透为主。对此，桃李有自己的思考，因为涉及到上市公司股价，本文只能点到为止，仅供角度参考。
桃李财经出品，产业观察第12篇。
作者/ 卡娅 & 花哥
出品/ 桃李财经
01
为什么在线方向把握那么稳？
太懂线下教育的本质
2014年，跟谁学成立。
这一年，是整个教育企业融资的第二高峰年，如今在线教育独角兽企业作业盒子、VIPKID、猿辅导等基本都于2014年前后成立。
彼时，互联网+的风潮正盛，中国教育O2O平台如雨后春笋般拔地而起，跟谁学便是其中之一。
起初，陈向东顶着新东方明星高管的光环成立了跟谁学，踩着“互联网+教育”的风口，成立了一个类似于教育界“淘宝”的O2O平台，一边服务学生，一边服务教师，希望将把线下教育搬到线上，内容包括出国考试、K12辅导、大学英语四六级、钢琴、声乐、绘画、武术等课程，同时也上线了修下水道、做Excel表等技能型课程。
然而，伴随着教育O2O行业的疯狂补贴、刷单、资金紧张、裁员等一系列风潮，O2O的泡沫很快破灭，跟谁学这条平台之路并未走通。
陈向东曾对媒体表示，最初做教育 O2O 犯得最大的错误就是纯粹的信息连接，更多靠补贴砸市场，却并未真正从用户体验上来做产品及服务。而且，伴随着当时美团、滴滴的快速崛起，许多教育领域从业者也相对浮躁，采用了一些非教育公司的打法来做教育，却导致愈发偏离主航道。
一定不能低估，一个创始人早期犯的血淋淋的错误，这种错误会让早期团队有更清晰的边界，一旦再偏离方向，肌肉就有直觉的灼烧感。
经历教育O2O的试错，陈向东重新明确了教育的本质——服务与内容。
“现在做教育公司，学生家长最需要什么？教育最本质的是什么？是他们永恒需要最好的老师、最好的服务、最好的教学、最好的效果、最好的改变、最好的陪伴。”陈向东曾公开表示，“透过纷繁复杂的现象来抓本质，通过所有的不确定性看到确定，通过外部所有的混乱和重构，来看到我们最安静下来的内心的力量才是最重要的。”
陈向东称，做教育，如果线下没有成功的商业模式，线上的成功也不大可能。线上教育的头部公司的增长，会远远超越于同时段的、同等规模的、线下头部教育公司的增长。因为它更容易规模化，易复制性与技术性更强。
在陈向东看来，获客成本变高是一个不争的事实，教育不同于一般的传统互联网公司，它要通过辅导老师的服务才能够去完成整个产品和内容的交付，因此边际成本在某种意义上开始趋于恒定。
所以教育从业者不能完全用互联网的视角来看，核心竞争力在于公司内部对于教育本质的把握，例如学生扩科、口碑传递等等。
所以说，跟谁学为什么能快速崛起，并保持迅猛的增速，是因为陈向东在经历过O2O的试错后，真正参透了在线教育的商业本质：利用互联网效率最大限度规模化稀缺的教育资源，用最优秀的老师和极致的用户体验，降低学习成本，降低获客成本，实现规模化盈利。
02
为什么关注UE（单位经济模型）？
赚钱的基因刻在骨子里
很多人可能还不知道，陈向东是第一个提出UE（Unit Economic model，单位经济模型）的。
他对在线教育的成本产出计算给出了自己的意见：“在单位经济模型当中，多少钱是给主讲老师的？多少钱是给辅导老师的？多少钱是技术的，多少钱是内容研发的，多少钱是行政支持的，多少钱是房租的，多少钱是营销的，多少钱是销售人员工资的。把账算一算，大概就清楚了。”
陈向东还强调，“如果单位经济模型不能盈利的话，那公司规模越大，就越是灾难。”基于此，建立了能够盈利的单位经济模型之后，跟谁学迅速将模型复制，使得规模盈利成为了可能。
到目前为止，跟谁学依然是唯一实现规模盈利的在线教育机构。到2020年Q2，跟谁学已经实现连续9季度持续盈利。
1. 双师大班模式
随着O2O泡沫的破裂、跟谁学面临着课程的单品太多、财务压力的困境，为实现盈利，跟谁学衍生出来4个To B新业务，一度成为跟谁学当时主要的收入来源。
然而，To B却并非是陈向东想做的教育。
2016年5月，跟谁学开始孵化高途课堂，定位于中小学生的在线直播大班课。2017年2月，陈向东又调配了六七个人参与尝试，之后，陈向东把五个做K12直播大班课的团队合并，成为新的高途课堂团队，聚焦中小学生全科辅导和直播大班课。
2017年，探索了一定的C端业务后，陈向东决定将To B业务砍掉，专注聚焦To C的解决方案，并推出了5款To C产品：跟谁学、高途课堂、成蹊商学院、金囿学堂（提供金融课程培训）、微师（提供在线教育工具）。
其中，跟谁学亦称跟谁学好课，是当时跟谁学从最初O2O平台演化下来的K12在线双师大班课，高途课堂与其授课模式相同，于2015年5月开始孵化。而跟谁学的上市进程能够如此之快，也一定程度上得益于砍掉B端业务之后，整体业务较为简单。
相关数据显示，调整过后，跟谁学学生注册人数由2017年79631人增加至2018年的767,102人，而这与其商业模式调整密不可分。这意味着，双师直播大班课的路走通了。
其实，早年新东方的线下打法，便是依靠名师的线下大班课，通过低获客成本和大班课所带来的规模效应，不断攻占市场，这也恰是陈向东所擅长的。而跟谁学的打法，其实是将新东方曾经的线下搬到线上的策略，演变成为“直播+大班+双师”的教学模式。
直播的优势在于上课“场景共振”，即同学们一起参与上课，此过程学生完课率比录播课有所提高。有调研数据显示，录播课完课率不足30%，而直播完课率可达50%以上。
大班形式，区别于1对1模式、小班形式，它使课程班级规模得以扩展。2018年和2019年，跟谁学K12在线课程的平均注册人数从600人上升至1200人。
双师模式，能解决授课老师少、学生数量多的线上场景痛点，同时辅助老师，有效提高学生的学习效率和效果，做有针对性的个性化的指导。跟谁学双师的目标是：让大班学生在享受个性化辅导服务的同时，向高质量的教师学习。
在K12课程中，跟谁学将大班分成多个小班，并在每个小班配置一位辅导老师，在课前、课中、课后密切跟踪每一位学生。辅导老师负责解答学生的疑问，批改课后习题，在课后为学生和家长提供支持，向学生灌输上课和学习的纪律。
跟谁学的双师制，设计了一套“7+6步骤”的学习方法，包括课前、中、课后七个步骤，从而确保教学质量的一致性，以及导师提供的课后六个步骤的复习活动，以提高学生的有效学习体验和巩固知识的记忆。
跟谁学认为，双师制对模式成功至关重要，因此投入了大量资源与激励措施，来维持高质量的教师和导师。跟谁学通过验证得出，双师课堂的毛利率是线上1对1或者线下班课模式的约2～3倍。
据跟谁学透露，目前，跟谁学的辅导老师数量已经超过1万名，服务了今年参加暑期课程的同学，未来跟谁学还将继续招聘辅导老师。而在师资层面，“十佳教师”（内部排名前十的名师）对公司净营收的贡献占比为34%，自跟谁学上市以来，十佳教师的贡献占比每半年都有下降。
陈向东认为，“在线直播大班课的魅力就在于，表象是一个直播大班课，但本质是大班教学、小班服务、个性体验。”
2. 微信流量红利
跟谁学抓住了微信的流量红利。在公众号时代，信息纷繁复杂，人们获取信息相对容易，辨别信息变得很难，内容同质化严重，信任成本逐级攀升。而在此背景下，流量池的玩法，公共池，私域池，客户池之间的转化和匹配就变成了这个时代独特的“打法”。
而跟谁学自2015年开始布局新媒体矩阵，目前有上百个公众号、海量个人号、近千万活跃粉丝，而这些私域流量是跟谁学的重要壁垒，能够有效降低获客成本。（网上太多相关文章，桃李不一一赘述了）
3. 拉转扩三循环
做1个亿级公众号，还是做10个千万级的公众号？跟谁学选了后者。
而跟谁学在渠道获客方面的核心逻辑是：多频提醒用户，以寻求覆盖用户范围更广，触达手段更多，让用户更多地看到。当我们体验跟谁学的体验课程时便会发现，为了提升完课率，公众号、小助手、短信、电话等会给用户以提醒，与用户的交互频次极高，当然这种提醒是以内容、服务为依托的，每个提醒都是以内容为导向，以服务为目的的，通过服务提示用户要持续参与。
与此同时，跟谁学在引流获客时，往往采用“吸之以利，给之以益”的方式。“吸之以利”，先看吸引手段，诸如裂变、团报、赠书、分销这类的模式跟谁学用的很早，也用的好。
正是这些打法，使他们通过自己的私域流量不断的扩大，最终形成这样的规模。结合投放，从公共池里拉人，转化为客户池，再通过客户池进行扩科。将拉、转、扩三个流程形成了一个良性循环，在过程中许诺用户的福利质量都属上乘，用户自然有动机。
“给之以益”，看转化的课程，在线大班的学员多为中等学员，所以大班的老师普遍都属于“放大招”的类型，让学生能够直接学方法。
模式会变化，渠道会变化，运营也会变化，但是对商业的敏感性、对单位经济模型的认知、对人均能效的考核是不会变的。
可以说，赚钱的基因刻在了跟谁学的骨子里，更准确的说，是会赚钱的基因，至于什么时候选择盈利、什么时候选择扩张、什么时候选择变革，更像是术的层面的事儿。
03
为什么能挡住十几轮做空？
不信这样的大股东信谁
回顾跟谁学的成长轨迹，创办不过5年，跟谁学便于2019年6月赴纽交所上市，成为了纽交所上市的首家规模盈利的K12在线教育机构。
更让人讶异的是，跟谁学在上市前夕，仅分别于2014年和2015年获得启赋资本天使轮和高榕资本领投的A轮5000万美元的融资，自此便再无融资。
这在以融资、烧钱来扩张版图的在线教育圈堪称“神话”。过去几年，中国在线教育迎来了高爆发、高增长的井喷式发展，无论是从传统老牌教培机构，还是互联网巨头，都对在线教育虎视眈眈，一时间在线教育成为风口，竞争异常激烈，而很多在线教育独角兽企业也频频完成巨额融资，并通过一系列的烧钱大战抢占市场份额。
而在赴美上市前夕，跟谁学的股权和董事会结构中，创始人兼CEO陈向东持股51%，团队持股30.7%，PE/VC机构持股18.2%。而在2020年初，陈向东仍拥有46.1%股份，拥有89.5%的投票权。
这个神奇的上市过程，或许与陈向东过往的经历有关。
据媒体报道，2015年跟谁学刚拿到A轮融资时，公司上下充满了乐观的情绪，但那段时间却是陈向东最焦虑的时候，因为他害怕失败，一个人一旦创业，便意味着需要承担无限连带责任，如果没做成，他将辜负众多人但信任，这将是一个巨大但灾难，因为“信任无价”。
“当没有找到突破口的时候我是焦虑的。那么多人信任你，信任值多少钱？如果没有达到大家所期待、认可的那种程度，如何把信任的价值填补上？”陈向东曾表示。
自A轮之后，跟谁学再未融过资，而在公司没钱的时候，他却说服妻子将家里的钱都拿了出来，以便在公司需要之时，第一时间让公司运营下去。
并且，别忘记陈向东之前的经历。或许是因为陈向东在新东方任职期间，深刻地感受到了创始人对公司控制权的重要性。
新东方是国内教育界的标杆式企业，曾经从一个在街边电线杆子上贴小广告的个体户，一路成长为中国教育第一股，除了“精神领袖”俞敏洪的一路坚持，一个非常关键的因素是在国外留洋多年的徐小平和王强的加入，给新东方注入了更强的英语水平和学术水平。
然而，新东方后来的故事众所周知，三驾马车”最终因股权问题矛盾重重，以“分家”收场，新东方核心团队辞职的辞职、跳槽的跳槽、另起炉灶的另起炉灶。新东方从最初的“家族式企业”到后来的“松散的合伙制”再到后来真正的“ 股份制”，经历了漫长的阵痛期。
或许是吸取了新东方的教训，陈向东自创立跟谁学初始，便始终牢牢将控制权紧握手中，同时股权相对集中也凸显出了陈向东对跟谁学的强大信心。
对于中概股来说，这样的创始团队，近乎是一种稀缺，资本市场的信心也源自于此。
历史是很有趣的，有些战役，赢自想明白的那一瞬间。
04
桃李思考
像是一局又一局的游戏
今年以来，跟谁学经历了十几轮做空的魔幻事件。
不过，跟谁学和瑞幸的做空报告有着本质区别。瑞幸的做空报告是“我去xx个门店查小票数人头，有证据你造假了”；跟谁学的做空报告是“你的业绩太好了，我觉得你有问题”，并无实锤。
最近，跟谁学第二季度财报披露，目前跟谁学正接受SEC（美国证券交易委员会）调查，无法预计调查结束的时间和结果。而在财报电话会上，陈向东也表露了自己的态度与决心：SEC的调查和AC的独立调查其实是证明一家好公司的最好办法，也是唯一方法。
桃李财经的直觉，以跟谁学的财商，这更像是一局又一局的游戏，只不过是一关又一关的打怪升级。
