编者按：本文来源创业邦专栏美股研究社。
本周的科技股IPO注定是繁忙的。巴菲特打新的云初创公司Snowflake成功上市，首日股价便暴涨超100%，吸引了多方关注。这波热情还未过去，陆续又有一批科技公司将登陆美股。
9月18日，3D游戏引擎开发商Unity接棒Snowflake登陆纽交所，这同时成为了本周第二起融资规模超10亿美元的IPO项目。上市首日股价大涨，盘中一度涨逾45%。截至目前，Unity收于68.35美元，涨幅达31.44%，而市值来到了180亿美元。
（图源：雪球）
从上市后的股价表现不难看出投资者充满着购买热情。Unity原计划于今年上半年上市，但由于大环境影响而被迫推迟。随着经济呈现复苏迹象，公司似乎抓住了当下的有利时机。8月提交上市申请，9月便成功圆梦美股市场。周四更是将发行价上调至52美元，高于周三确定的44至48美元。通过其招股书，或许我们能窥见Unity具备高估值的原因。
宅经济大幅捧热游戏开发，大热游戏幕后推手备受关注
上半年宅经济兴起，无论是PC、主机或是手机端都有许多游戏产品受到了更多玩家的热捧，其中吸金能力最强的王者荣耀虽是腾讯旗下团队研发，但背后的游戏引擎正是来源于Unity。而上线不久的《龙之谷2》、《剑网3：指尖江湖》《糖豆人》等也都是基于Unity开发。
不过，目前市面上游戏引擎远不止Unity。虚幻引擎、寒霜引擎和狂暴引擎等都占有一席之地。基于这些引擎开发出的绝地求生、使命召唤、GTA5等游戏产品同样是家喻户晓。在这其中，Epic开发的虚幻引擎和Unity一起几乎占据了绝大部分市场份额。
Unity是游戏引擎商，也作为实时3D互动内容创作和运营平台。包括游戏开发、美术、建筑、影视制作在内都可以运用Unity实现。其中运营服务包括了Ads广告服务、游戏云一站式联网、Vivox游戏语音服务和Multiplay海外服务器托管服务等。
由于其技术在市场上占据一定的地位，逐渐受到投资人的青睐。公司2009年搬到美国，当时就吸引了红杉资本550美元的投资额。此后收获了多轮投资，上市前的五月份完成约1.25亿美元的E轮融资，包括DFJ Growth和Silver Lake Partners等巨头都曾给Unity投过钱。
而其最大的竞争对手，虚幻引擎的开发商Epic Games也是融资频频。得益于《堡垒之夜》上获得的巨大成功，进一步完成新一轮融资。资金高达17.8亿美元，投资方包含索尼在内的多家机构。估值也因此跃升至173亿美元，相较于18年的80亿美元已经翻了一倍有余。
Unity已经上市，但Epic同样也在酝酿着IPO。两家公司的估值目前差距不大，而Unity先于Epic上市，占据先机。但Epic也是紧追不舍，若不久之后成功上市，给Unity的压力不言而喻。而透过招股书，我们或许能够了解Unity是否有足够的能力应对竞争对手的冲击。
甩开Epic抢先上市，透过Unity招股书看其基本面
Unity上市前同Snowflake一样再次调高其发行价，似乎对其取得更高估值充满信心。但目前的Unity并非在游戏引擎赛道上的唯一玩家，这是否支撑得起公司的真正价值，还需要市场长期的检验。通过这份招股书，我们能够发现Unity目前的基本面究竟如何。
一、业务占行业半壁江山，Epic借虚幻引擎持续施压
据Unity披露的招股书来看，公司近几年的营收增长喜人。2019年，Unity收入达5.418亿美元，同比增长42%；2020年上半年，Unity收入达3.513亿美元，同比增长39%。
其中提供运营解决方案是Unity的主要收入来源。2019该部分的收入为2.933亿美元，同比增长59%，高于总收入增速，占总收入的比例高达54.14%。
到2020年上半年，给创造者提供运营解决方案变得愈加重要。上半年该部分收入达2.17亿美元，而占比已达到62%，远高于去年的54%。
这项核心业务的盈利模式是广告变现。招股书中提到，目前广告变现更多来自于每个现有客户收入增长，他们均增加了公司产品和服务的使用频率。
截至19年末，贡献10万美元收入的客户数量达600名，累计收入占总比例为74%，而18年只为68%。
在服务现有客户的基础上，Unity的技术同时得到更加广泛应用。2019年，App Store和谷歌游戏商店的前1000款游戏中，有一半以上是与Unity合作开发的。这也意味着Unity成为目前中小型游戏公司开发产品的优先选择。
但不可否认的是，收入来源结构暴露出了一些问题。目前现有客户的收入贡献比例较高，虽然有许多中小型公司使用其产品，但并没有因此分散其收入来源，目前收入更加集中于大型客户，这对于公司业务的长期发展并不利。
而之前提到的最大竞争对手Epic的虚幻引擎也占据大部分的市场份额。而Epic也在业务层面上与Unity争夺更多的客户。
过去虚幻引擎对硬件要求较高，大量手游开发商不得不在引擎平台上退而求其次。而随着手机性能的大幅提升，越来越多的开发者会转投虚幻引擎开发游戏产品。
6月腾讯举办的游戏发布会上，其中有7款是基于虚幻引擎4打造，数量达到了腾讯游戏发布会历年之最，并且覆盖了手机、PC、主机等各大平台。
此外，虚幻引擎已经支持索尼PS5和微软Xbox Series X这类次世代产品，这将吸引更多游戏开发商和发行商与其展开合作。
二、技术迭代加剧研发投入，亏损短期难扭转
游戏开发商对于游戏品质要求进一步提高，引擎便需要更新迭代以满足更多开发商的技术需求。
从招股书中可以发现，Unity研发费用一直在逐季提高。今年第二季度，Unity的研发费用达0.85亿美元，同比增长32%，占营收比例达46.2%。
受到高昂营业费用的制约，Unity尚未实现盈利。招股书显示，2019年，Unity净亏损1.632亿美元，较2018年同期1.32亿美元的亏损额扩大24%；2020年上半年，净亏损5409万美元，较2019年同期6706万美元的亏损额收窄19%。
作为以提供技术为核心的公司，技术的更新迭代是难以避免。无论是Unity还是Epic都会投入高比例的研发投入以保持技术具备突出优势。在未建立绝对优势前，短期的研发投入仍然会是制约Unity盈利能力的关键因素，想扭转亏损并非易事。
开辟非游戏应用场景，上市后的Unity还有多少想象空间？
游戏引擎不仅可以针对本地游戏的开发，在云服务游戏和VR/AR等方面同样可以大展拳脚。
Reports and Data数据显示，2019年，全球游戏引擎市场价值21.8亿美元，预计到2027年将达到59.6亿美元，在2020年至2027年的预测区间，复合年增长率为13.63%。游戏引擎的发展仍有很大的想象空间。
6月Unity和腾讯云合作推出 Unity 游戏云，打造一个联网游戏开发平台。这大幅简化了游戏服务器端开发，更好地服务中小型游戏厂商，降低了其创作门槛。而在去年Unity便与腾讯展开合作为腾讯云提供支持，这让更多人选择使用Unity开发游戏产品以进入中国市场。
除了云服务外，影视以及VR/AR等同样是Unity发力的非游戏场景。迪士尼最新上映的《狮子王》就是由Unity的游戏引擎进行实时渲染后呈现仿真的效果。
大中华地区总裁张俊波此前表示，非游戏场景会是Unity很大的方向，未来将提供完整的云服务成为大部分游戏公司的中台。
其最大的竞争对手Epic同样也在涉及很多的应用场景。今年5月，Epic发布的虚幻引擎5支持VR/AR平台。Epic通过PS5演示内容展示了计划于2021年推出的UE5，而UE5也将继续支持用于主机、PC和一体机的VR/AR内容开发。
暂且不考虑技术成熟度与否，开拓新的应用场景，势必需要进行大量的营销活动。这意味着扩大营销费用支出，任何一家游戏引擎公司都难以避免。
综合来看unity未来一段时间内的增长空间还是在游戏领域，但长远来看，非游戏领域的市场潜力更大，且Unity已为此做了一定布局。Unity认为，提供游戏以及非游戏行业的解决方案，将使公司拥有约290亿美元的市场机遇，在此基础上，一些细分市场的潜力将创造更多的额外价值。
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