编者按：本文系专栏作者投稿，作者刚股研究社。
过去的2020年由于疫情原因可谓是多事之秋，资本市场同样并不太平。由于瑞幸咖啡财务造假带来的中概股危机，美股市场监管压力加大。反之，港股IPO市场今年的表现可圈可点，不仅迎来了一波中概股的回归潮，内部一些板块也开始爆发出新的活力。
其中物企对于赴港上市似乎十分热衷，今年预计有16家物业公司上市，超过去年的12家，其中不乏龙头房企恒大、融创、华润分拆物业上市。截至2020年12月21日，物业管理板块IPO总额542亿港元，再融资总额148亿港元，总融资规模达到690亿港元。
数据显示，物企平均市盈率在40倍左右，为什么作为劳动密集型的物业股却能享受科技股般的高估值？纵观2020年，上半年与下半年物业股行情堪称"冰火两重天"，靠规模带来业绩增长"天花板"逼近的物企能否讲出动听的"新故事"？
高成长、高确定性、高估值，物业股迎来普涨
从今年前期物业股的业绩表现以及股价变动来看，这个行业确实处于"黄金赛道"。截至11月的33家物业上市公司总市值超4000亿元，平均PE（TTM）达40倍。头部物业公司的估值则普遍保持在50倍至100倍之间，典型如碧桂园服务，目前市盈率超50倍，总市值超千亿港元。
（图源：格菲资本）
从业绩表现来看，2017年至2019年碧桂园物业净利润增长3.15倍、保利物业净利润增长1.24倍，最近上市的融创物业净利润更是增长5.29倍。以2020年上半年营收同比增速来看，碧桂园服务营收同比大增78%、融创服务53%、新城悦服务43%，这样的增幅在港股市场诸多板块中确实排名靠前。
这充分说明了物企行业的潜力开始获得资本市场的认可，在未来五年，在住宅物业方面，每年商品房竣工带来的增量规模大约为175亿元，现有老旧小区改造的存量规模为1000亿元;每年非住宅地产竣工会带来90亿元的增量规模，因此，市场预计2030年物业行业规模将达到20000亿，未来物业行业也将保持CAGR 15%左右的增长。
物企之所以有着被高期待的行业规模以及受到资本市场的追捧，主要源于其轻资产的运营模式。事实上，有着高ROIC，无折旧无库存，经营性现金流远大于净利润，账上都有巨额现金，无有息负债的行业能够收到资本市场的追捧并不令人意外。
所以物企背后不免有着一些大佬站台，比如华润万象生活背后的新加坡政府投资公司（GIC）、高瓴资本、中国平安；融创服务身后的腾讯、IDG资本、高瓴资本及雪湖资本；再比如卓越商企服务引入的腾讯、京东、雪湖资本、3W Fund等。不仅为物企的成长提供资金，也从另一个角度提振了市场信心。
再加上，现阶段港股上市的物企中一部分都来源于房产分拆，比如碧桂园服务、融创服务、恒大物业等，而在这些分拆上市的物企，在新房密集交房和行业加速并购影响下，物业行业物管面积和行业集中度进一步提升，内生增长动力强劲，业绩保持了高增长，也为行业后续流量变现、拓展增值服务市场等提供更多想象空间。
所以虽然上半年物业股的高估值和良好的业绩表现出色，但却是存在合理因素。受行业利好，下半年物业板块迎来IPO井喷，然而却成为了估值回调的导火索。
下半年物业股IPO井喷，市场环境急转直下
然而当时间过度到下半年，港股市场物业股市场环境 急转直下。
8月份起，港股物业股开始集体回调，跌幅在2%-20%之间。当时Wind数据显示，22家港股物业股在近20日涨跌幅中，仅有碧桂园服务、永升生活服务微涨，其余20家普跌；近5日涨跌幅中，仅有银城生活服务、中奥到家、滨江服务微涨，其余19家普跌。
9月之后情况也未有改善，物业股整体跌幅达20%-30%；10月成功上市的4家公司，3家破发。世茂服务开盘报价每股15.8港元，较发行价下跌约4.82%。合景悠活与之同日上市、当即破发，第一服务更是刷新物企上市首日跌幅之最。上市当日，第一服务最终收盘价较发行价每股2.4港元大跌26.7%。
物业股IPO频频暴雷背后，归根结底，这个行业一直存在一些隐患，越来越多新股IPO，谋求高估值发行放大了这些问题。
其一是三道红线之后，竣工节奏大幅放缓，物业股的估值再次被打压。虽然统计局公布的数据显示，商品房的竣工面积累计增速从9月份的-11.6%收窄到了-9.2%，但仍然会影响到物业公司的业绩增速。
其二，房企销售面积增速开始停滞。2015-2019年，国内商品房的销售额从8.7万亿增至15.97万亿，这直接带动物业公司的业绩高速增长。但到了2018年、2019年及今年前10个月，国内商品房销售面积增速分别为1.3%、-0.1%、0%，增速大幅放缓，导致物业公司的高增长难以持续。
其三，目前分拆上市的物企高度依赖母公司，盈利模式还存在很大的问题。以行业龙头为例，今年上半年，碧桂园服务除了"三供一业"外，来自关联公司的在管面积和营收贡献都超过了7成。小型物企也一样，例如奥园健康来自关联方的收入在物管服务收入中占比约为90.2%。
这样看来，此前市场对于物业板块上市的热情已经开始逐渐回归冷静，稀缺性消失、行业基本面基础也在弱化，未来在寻找到可靠的盈利模式前，预计这一板块破发还是会持续下去。
估值回调，物业股能否讲出"新故事"？
现在的物业板块除了上市不息，破发不止的情况愈发恶劣之外，市场还需意识到随着行业头部效应将愈加明显，物业板块未来估值分化将加速。
一方面，2018年TOP10市占率在10%左右，市场集中度较低。然而地产从本质上讲是物业公司的上游企业，房地产行业市场集中度的分散也更加导致了物管行业更加分散的格局。
另一方面，市场上不仅充斥着保利、碧桂园、恒大等行业话语权较高的行业头部公司，但仍有很大一部分诸如合景悠活、第一服务等小型物企。
目前，已经在港交所上市的30余家物业企业中，市值形成断档，仅碧桂园服务、恒大物业市值在千亿港元左右，其他物业企业市值大都低于400亿港元。随着双方之间品牌溢价所带来的差距日益明显、物业公司上市数量的不断增多，未来物业公司之间的市值差距的进一步拉大，不无可能。
想要避开物业股乘风吹起泡沫，首先，在市场回归理性的修正阶段中，房地产将逐渐向存量倾斜，在这一过程中，物业服务企业的功能、性质也会随着发生重大改变，需要改变现有的营收结构，寻找新的利益增长点，提升抗风险能力。
另外，11月，发改委会同财政部等13部门印发的《近期扩内需促消费的工作方案》中，提出推动物业服务线上线下融合发展。这是国家层面首次把物业管理纳入扩内需的核心领域，也是政策层面首次明确鼓励物业管理公司依托科技赋能，开展社区增值服务。此外，12月，住房和城乡建设部等六部门发布意见，推动物业服务企业发展居家社区养老服务。
在此背景下，物企可以利用政策利好提升独立第三方拓展能力已经得到体现，同时规避行业存在关联方利益倾斜问题，谋求更好的市场表现。
总而言之，明年势必仍有部分物业股选择上市，但出于三道红线及本身降负债的考虑，想要延长物业公司上市窗口期，核心还是要看已上市物业公司的表现，兑现复合高增长能力得以强化，否则市场对物业股转冷的情绪或仍将持续。
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