编者按：本文系专栏作者投稿，来源财经新知，作者伊页。
“拼多多超越阿里，黄峥却跑路了？”
本应是各路专家、大咖分析拼多多刚刚发布的2020财年Q4及全年财报的时刻，各个社群里却满是一个个歪头问号的表情。
重仓中概股的国内小散们，翻遍各大网站，只能看到“活跃买家逼近8亿”、“GMV增速6倍于行业平均水平”、“超过阿里成为最大电商平台”，一众这样的标题。
普通人除了吃瓜吃得开心以外，各条新闻报道下方的评论中，也充斥着“假货集中营”、“公司没底线”的负面评论。
亮眼的数据让这支炙手可热的中概股盘前小涨，但在黄峥宣布辞任董事长一职后，大幅跳水跌超10%。
一时之间，媒体眼球迅速转移到黄峥个人成长历史以及拼多多内部管理脉络上。理性视角下，纷纷得出创始人离任对现在的拼多多影响不大的结论。
那么随之而来的问题便是，盘面上的高开低走，原因到底是散户对股东信的不满，还是机构投资者穿透表面的喜人数据看到了不一样的隐忧？
答案需要从底层市场逻辑中寻找。本文也试图从三个数据出发，拨开拼多多财报上的迷雾，还原其未来的价值所在：
8亿活跃买家真的能坐稳电商老大吗？
高速增长的背后员工人均2亿GMV能撑到何时？
近600亿营收下一阶段的增长点在哪里？
意料之中的反超
电商平台由于其独特的交易属性，活跃买家指标一定程度上比用户访问数量更能说明问题，自然也更受到资本市场认可。
一般人都懂得的道理，商场里面逛街的人永远比购物的多，但只逛不买对于商家来说却产生不了任何收益。
不过拼多多在活跃买家规模上超越阿里，对于大众来说有些超出想象，但在机构投资者眼中，应该已然见怪不怪。
早在2020财年Q3财报发布后的对比中，拼多多与阿里的活跃买家总量分别为7.31亿和7.57亿，差值2000多万。而在6月底的时候，这个差距还处于接近6000万的水平。
相差3倍的增速下，这次拼多多反超阿里，成为活跃买家规模意义上的国内最大电商平台，虽然属于实至名归，但并没有超出预期之外。
需要分析的还是增速天壤之别的背后动力何在，以及是否能够可持续下去。阿里的淘系平台早已陷入了流量焦虑当中，而腾讯系的京东、拼多多则依托微信生态稳定地享受低廉的获客成本。
拼多多所谓“裂变式营销”的打法，早在进入2019年之际就已经对用户来说失去新鲜感，活跃买家增速降至低谷。也正是这个节骨眼上推出的“百亿补贴”活动，维持住了低价便宜的用户体验，稳定增速至今。
疫情期间的小幅上涨也说明下沉市场最后一块“净土”中老年用户的强制触网有力地匹配上低价需求。但随着京东旗下京喜、淘宝特价版的围追堵截，追求“占便宜”的用户并不会继续在拼多多上多呆一秒。
电话会议上，走马上任的新董事长陈磊再次强调“拼多多不会过多专注于用户数的变化，而是更注重用户的满意度和信任”，但高调的数据与负面的口碑，与其愿景形成强烈反差。
回到逛商场的人层面，拼多多的客户端用户，即独立APP月活7.2亿，面对阿里淘系平台矩阵共9亿左右的MAU，仍稍显逊色。
可以感受到，拼多多在努力摆脱对微信生态的依赖，也初步取得了一定成效。毕竟以微信目前12亿的月活来说，拼多多高达6成的占比也进一步缩小了红利，更何况微信九宫格和小程序已悄然加入京喜和淘宝特价版的入口。
太多观察者为了叙事逻辑上的完美，把黄峥个人在游戏事业上的履历经验，加入到拼多多的成功秘诀当中。诚然，游戏化的设计极大地增加了用户停留在APP里的时间，但真正了解游戏行业的人士应该都懂，游戏玩法的设计必然要跟用户奖励的反馈挂钩。
即使如《原神》这种热榜神作，社区论坛中仅仅因为节日活动玩法设计的门槛和奖励的多寡，策划都要被玩家们骂个狗血喷头。
拼多多的游戏化设计，诸如时刻跳动数字的拼单倒计时之类的元素，只不过是让利获客的锦上添花，并不构成决定性因素。
甚至对于疫情影响下吸引到平台上的中老年用户来说，复杂的游戏化体验，反而有可能成为他们的障碍，产生一定的流失风险。
至于拼多多用户高涨、口碑滑落的两极化现象，可能产生的因素是目标受众恰好不是掌握互联网主流话语权的群体，他们仅仅受到低价利诱而来，也自然会被更激烈的“价格战”吸引而去。
反而不像以年轻男性用户为主，主打家电、数码品类的京东，和以年轻女性用户为主，主打服装、化妆等产品的淘宝，拥有更高品牌粘性的用户忠诚度，传播效果和发声体量优势更大。
可以佐证的是，拼多多所公布的用户平均年度消费金额，仅为2115.2元，同比增长不高。也正是被各种白牌、尾货吸引而来的大量用户，进而被假货、劣质商品的中小商贩盯上。
在拼多多力有不逮的宽松审核下，有关用户消费体验或产品质量的投诉伴随着其股价的一路上涨，仿佛一颗定时炸弹一般不知何时终将引爆。
一言以蔽之，拼多多目前的“最大电商平台”称号，只能算是从单一维度的评比，且根基并不牢固。虽然伴随着移动设备和通信网络的加速普及，10亿大关亦不是梦想指日可待，但有力的竞争对手阿里、京东当然不会坐以待毙，鹿死谁手，犹未可知。
劳动密集型业态
互联网技术的发展，引发商业革命，一个方面是消除了消费者与生产者之间的物理距离，另一方面也帮助生产者降低了沟通协作等层面的成本。
开源节流的作用下，许多传统行业的业态发生了天翻地覆的变化。但必须承认的现实是，用户规模上亿的超大型互联网平台，不仅需要大量技术人员进行潜在的风险控制和系统维护，更需要与用户数量相匹配的运营人员跟进服务。
比如在线教育行业，双师大班课的模式大幅降低了对主讲名师资源的依赖，但面对成千上万的莘莘学子，辅导老师的岗位空缺依然严重，加班现象屡见不鲜，人员流动率也高居不下。
电子商务平台作为连接买卖双方的中间交易服务商，两侧用户的运营维护都不可忽视。作为前辈的阿里和京东，在2019年末就分别超过11万人和22万人的员工规模，而彼时的拼多多对外透露的员工数量竟不足6千。
虽然其中阿里有大量的技术、运营服务于新兴的阿里云、文娱等业务，京东也拥有重资产类型的物流业务。但拼多多如此夸张的“人效比”还是让业界震惊。
根据去年10月份时任CEO的陈磊声称，半年之前拼多多的员工规模与2019年相比只增加了1000人左右。
如此估算，拼多多的员工年度人均创造了2个亿的GMV，这个问题已然不是仅仅停留在令同行艳羡的层次，而是员工的超额付出正在突破社会道德、乃至生命的界限。
后续的猝死和自杀悲剧，现在已是妇孺皆知，也有拼多多内部的员工对媒体表示：“我们都觉得出人命是迟早的事，只是没想到这么快。”
猝死女员工归属的多多买菜，曾被黄峥如此定性：“买菜是个好业务，是个苦业务，是个长期业务，也是拼多多人的试金石。别人睡觉的时候你在拣货，送货，这样消费者在要做饭前才能拿到新鲜的菜。”
押注多多买菜，一是下沉市场用户对农产品的需求符合拼多多的平台定位，二也是社区团购的商业模式黄峥早在拼多多的前身拼好货阶段带领团队亲自验证过。
虽然电话会议上，拼多多管理层面对分析师的提问，认为买菜本质上不是社区团购业务，理由是不需要团长自带流量；但不同于纯粹的线上电商平台服务模式，线下供给侧农户、批发商的协调，需求侧自提点地推、团长的管理，种种工作都已说明这是一种非常消耗人力成本的劳动密集型业态。
倘若还是抱着互联网思维，想要“多快好省”地利用人力资源，那么富士康“十三连跳”的惨剧恐怕会再次上演。
即使不是拼多多内部的正式员工，社区团长这种类似于网约车的众包、分包模式，目前也受到世界各国政府的质疑。
美国多个州政府、英国政府日前都在讨论相关规定，要求Uber等网约车平台把司机归类为正式雇员，以保障相关的劳动者权益。
刚刚闭幕的全国两会上，“996”等互联网劳工舆情也被正式提案到国家相关部门认真研讨。参考去年国家对于资本无序扩张的态度，进一步约束具有优势地位的市场主体滥用市场规则的行为，毫无疑问是国内发展社会主义特色市场经济的一个重要方向。
面临可能会随时到来的法规政策风险，拼多多必须正视自己建立在高强度员工劳动基础上的高增长问题。即使狼性价值观、管理方法论再优秀，但倘若受到监管，丧失“人效比”优势后，资本市场是否还会买账就需要重新计算得失了。
三板斧招数使尽
电子商务平台的本质就相当于将线下集市或商场搬到线上。依照传统模式，商场花费成本招揽顾客消费者前来选购，同时向入驻的商家收取摊位管理费用，赚取其中的差额利润。
如最早的eBay就是靠收取交易佣金抵消网站运营及流量成本，但在进军中国市场时被阿里巴巴破天荒的商家免费政策打败。
阿里当初的策略其实与拼多多今日的“亏损换增长”无异，用免费吸引商家进驻，再依靠丰富的产品种类自发吸引流量，形成良性循环的双边网络效应。
但前提是建立没有更多竞争对手进一步拉高成本的基础上，同时只有在流量池形成优势后向卖方收取广告推广服务费用一种变现途径。
京东则选择了更加极端的方式，在资本的扶持下从自营业务出发，甚至主动变“重”加码仓储物流，重金换来的优异用户体验，准确击中第三方平台在协调买卖双方关系时存在感不强的短板。
广告营销、交易佣金、自营收入就构成了电商平台营收的“三板斧”。而拼多多的财报显示，其终于在2020年的第四季度使尽了所有招数。
与前三季度总共3亿的自营收入相比，拼多多第四季度此项营收急速增多，高达54亿。有相关人士分析可能源自于多多买菜的财务并表，但在电话会议的回应中，拼多多强调买菜业务属于第三方卖家模式，归类为交易服务营收，且贡献微乎其微。
而目前拼多多APP的商品呈现信息中，也没有明确的标签区分哪些商品属于拼多多平台自营。也可能正如高管的解释：“这只是满足用户低价购买某些品类商品需求而暂时提供的措施，公司无意扩展该业务”。
但可以窥见的问题是，为何运营长达6年之久，活跃买家规模跃居第一位的拼多多，还会有相关用户需求产品及商家的缺失？
其中一个可能性自然是高端品类或品牌商家对拼多多平台的排斥。淘宝在疯狂获取用户的阶段，也曾被假货问题困扰，甚至因此被一线商品大牌拒之合作的门外。直到差异化的天猫平台推出，马云本人亲自出马多方游说，二者间的矛盾才得以缓和。
拼多多在挥舞补贴大棒的过程中，接连“碰瓷”特斯拉、劳斯莱斯等知名品牌，虽说赚足了群众眼球，但不可避免地给品牌方留下不好的印象。
假如一直不能吸引足够体量的知名商家入驻，仅依靠中小型白牌、尾货，甚至是假冒伪劣产品的商户，规模再大平台也无法获得更大的利润空间。
而且对于佣金、价格敏感的小商小贩和下沉市场用户，补贴活动停止之日，即是他们抛弃拼多多离开之时。
现今的互联网巨头比拼，已然不满足于各自的发家领域，无边界战争时代的到来，让想要戴稳“巨头”桂冠的公司必须多元化经营，打造属于自己的闭环生态。
阿里巴巴在核心电商之外，云业务的出色成绩稍微遮掩了一下文娱的萎靡；京东的佣金、广告、物流等服务型收入占比也在逐年上涨；拼多多在使出了电商“三板斧”招数之后，选择了重注农产品市场。
然而正如前文所说，买菜业务需要投入的仓储、物流及人力成本，势必压缩拼多多目前的毛利空间，而“亏损换增长”的故事又面临瓶颈。
在四通一达的市场挤压下，留给极兔的时间并没有剩下多少。看似是多腿走路的突破，却打破了资本市场原有的估值逻辑，拼多多接下来的路实在称不上是一马平川。
再读黄峥的致股东信，“摸一摸10年后路上的石头”隐含的深意更加耐人寻味。
到底是黄峥认为目前的拼多多已然进入了正向循环的快车道，无需他亲自掌舵，索性放开身心去探索未来；还是师出段永平的他商业嗅觉灵敏，意识到拼多多蒙眼狂奔的风险，特意闭关修炼寻找解决之道？
想必只有等到他科学论文发表的那一天，公众才能知晓。但二级市场上的拼多多，逐利的资本又会保持耐心到几时呢？
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