一般情况下，有争议的事物都是有价值的。至少有多人关注，争议才会产生，而关注正是来源于事物本身的价值。

互联网行业近日最大的一波争议，应该是围绕水滴公司展开的。

北京时间4月17日凌晨，水滴公司正式递交赴美IPO申请，拟于纽交所上市。今天，水滴公司更新招股书，公布发行价区间为10-12美元，计划发行3000万股ADS，承销商有约450万股ADS的超额配售权。水滴公司最高募集4.14亿美元，公司估值接近50亿美元。

水滴公司基石投资者包括美团联合创始人王慧文、博裕资本、厚朴资本，合计认购2.1亿美元。其中，博裕资本认购1亿美元，厚朴资本认购8000万美元，王慧文通过家族信托基金Kevin Sunny认购3000万美元。

IPO申请的消息公布后，水滴公司收获了来自外界的祝福。但与此同时，外界的疑问也随之而来。

创立5年，累计170万患者发布个人求助信息，超过3.4亿人累计捐款超过370亿元人民币。这让很多人将水滴筹误解为“慈善组织”、“公益组织“，也将水滴公司和“公益”二字牢牢绑定。即便公司创始人兼CEO沈鹏多次强调：“水滴公司不是公益机构，不是公益组织”，也依然没能改变大家的看法。

尽管水滴递交了招股书，即将作为一家商业公司登陆资本市场，依然有人将其误解为“慈善上市”、“公益组织上市”，殊不知根据水滴的招股书披露，其2018年营收2.381亿，2019年激增至15.11亿，2020年再次翻倍至30.279亿。

水滴上市，坐实了水滴公司商业公司的本质。更退一步讲，“慈善组织”和“公益组织”都属于非营利组织，何谈上市呢？

而当理性研读招股书之后我们会发现，从一开始，水滴公司就拥有A、B两面，一面是商业公司，一面是社会企业。如果外界对其认知局限于B面，自然就会惊讶于A面“真面目”的暴露。

所以，熊出墨认为，对于围观群众而言，招股书最大的意义其实恰恰就是把水滴公司的A、B两面同时展现。唯有全面认识水滴是怎样一家公司，才能正视其真实价值。

文：彬彬（熊出墨请注意）

从招股书看到双重属性

与其说露出了“真面目”，倒不如说透过招股书我们看到了水滴公司的本质。

招股书显示，水滴公司的主要业务包括三方面，保险商城、个人大病求助和互助业务。2019年公司营收达15.11亿元，与2018年的2.381亿元相比增长534.6%；2020年达30.279亿元，同比增长100.4%。

目前，水滴公司尚未实现盈利，但亏损逐年收窄。2018、2019、2020年，公司调整后税息折旧及摊销前（EBITDA）亏损分别为1.4亿元、1.59亿元及2.47亿元，三年亏损率分别为58.93%、10.52%、8.17%。

成立5年即赴美IPO，纵观互联网行业，速度中等偏上。而且，近两年业绩增长显著，也正在接近盈亏平衡点。放在其他公司身上，这份成绩单称得上令人满意。但是，放到水滴公司身上就要另当别论。

因为在部分围观者的认知中，水滴公司是顶着“公益”的光环成长起来的。据微信指数监测，公司旗下公益属性较强的水滴筹业务，搜索指数明显高过水滴保业务。

根据招股书内容，水滴公司的营业净收入主要来自向保险公司提供多个保险经纪服务，也就是由水滴保业务贡献。2018年、2019年、2020年经纪收入分别占到了总营收的51.3%、86.6%和89.1%。而水滴筹业务，水滴公司不收取任何费用，所以未对营收做出直接贡献。

这组数据对比就清晰地展现了商业公司和社会企业的双重属性，也因此，我们不能对这样一家公司给出非黑即白的结论。

一方面，水滴公司依托水滴筹、水滴互助等业务确实在尽自己的社会责任，这两大业务为很多收入较低、保障水平不高的用户提供了健康保障。以水滴筹为例，近年来此类互联网个人大病求助平台的兴起，帮助了很多患了大病而无钱救治的家庭。

《关于深化医疗保障制度改革的意见》指出，到2030年，全面建成以基本医疗保险为主体，医疗救助为托底，补充医疗保险、商业健康保险、慈善捐赠、医疗互助共同发展的医疗保障制度体系。

近日，在人民日报客户端、健康时报联合主办的第十三届健康中国论坛上，沈鹏表示，“在医疗卫生支出中，医保支出占比逐年攀升，商保、大病筹款等补充力量还相对弱小”，水滴筹、水滴互助、水滴保正是多层次医疗保障体系的补充力量。

同时，这些平台对于网民来说是非常好的保险教育场景，通过保险、保障必要性的普及，全民的健康管理意识、保险意识得以提高。尤其水滴公司深入的下沉市场、中低收入群体，向来是我国健康保险意识教育工作中薄弱的一环，水滴公司的社会意义由此凸显。

另一方面，作为一家商业公司，跑通商业闭环、创造商业价值是天生的使命。借助水滴筹、水滴互助搭建的保险场景，水滴公司选择以水滴保业务承接用户的相关需求，来实现商业变现。

认可社会价值，同时正视其商业公司本质，这才是面对水滴公司时应该抱有的理性视角。

未来的成长性如何？

既然是商业公司，我们就有必要按照商业公司的评判逻辑去分析一下水滴公司的IPO前景。

首先看赛道的前景。

招股书提到，IPO所得款项用途主要分为三点，一是用于增强和拓展公司在医疗健康服务和保险业务方面的运营；二是用于研究和开发；三是用于其他一般公司经营用途，包括对医疗保健服务和保险领域的战略投资、收购等。

结合其水滴筹、水滴保的具体业务布局，水滴公司未来的主要发展就是落在保险和健康服务领域。

这是怎样一个市场？根据艾瑞咨询报告，2019年，中国医疗保险总支出达到7万亿元。保险市场的保费规模位居世界第二，但渗透率仍低于全球保险业的平均水平。据统计，我国保险深度和保险密度分别为4.3%和430美元，在全球的排名分别排为第38位和第46位。

同时，疫情推动以及相关市场教育工作的叠加作用下，国民健康、保险意识增强，市场增长再次加速。以健康险种为例，数据显示，2020年全年健康险实现保费收入8173亿元，同比增长16%。

政策方面的利好也相当明显，《关于促进社会服务领域商业保险发展的意见》、《健康保险管理办法》等指导文件相继印发，指明了行业稳定、健康增长的大方向。根据“十四五”计划，预计到2025年，中国的保险渗透率和密度将分别达到6.8%和6596元人民币。

以上种种现象都指向了同一个结论：水滴公司所在的市场机会巨大。

事实上，抛开数据，看看BAT等巨头对医疗保健市场的重视程度就能够窥得一二。疫情期间，各大互联网平台都基于自身业务优势大力推广在线医疗服务，比如百度健康在疫情期间的频繁业务升级。另外，保险市场也能看到很多大厂的身影，例如腾讯打造的微保、蚂蚁金服运营的的蚂蚁保，大家已经用实际行动表达了对行业、赛道看好。

其次看公司的成长性。

招股书显示，过去几年的发展中，水滴公司的水滴筹、水滴互助和水滴保三大业务已经分别在医疗众筹、互助和在线保险分销三个领域实现突出。

艾瑞咨询显示，2020年医疗众筹市场前三平台占据了95%的市场份额，而水滴筹在中国所有医疗众筹平台中募集资金金额排名第一。按首年保费计算，水滴保已经成为中国最大的独立保险科技平台。

接下来的竞争优势，熊出墨认为集中体现在两点：

第一是数据。无论之于医疗保健服务行业，还是赛道里的公司，数据都是支撑发展最为基础的资源。基于准确的数据，行业的创新才能做到有的放矢、符合实际需求。水滴公司依托水滴筹、水滴互助业务，沉淀下的用户健康数据，日后就将成为其竞争优势所在。

第二是技术。在数据的基础之上，借助先进的技术和差异化的数据能力对业务环节的深度渗透，驱动业绩增长，这是水滴公司与竞争对手区分开来的重要能力。

2018年、2019年、2020年水滴公司的研发费用逐年增长，分别为6920万、2.15亿、2.44亿。2020年，研发投入在营收中占比8.1%。对比业内其他平台，这一比例已经处于突出水平。同时，前文也提到上市之后水滴公司还将继续追加研发力投入。

招股书中的一些细节已经体现了数据、技术驱动下的竞争优势。水滴公司与保险公司合作，利用大数据等技术对用户需求进行分析，相关定制保险产品通过了市场的检验。2019年和2020年，按照首年保费指标排名，前五的保险产品都是定制产品。

道路注定曲折？

“前途是光明的，道路是曲折的”，前半句着眼未来，后半句则是回到当下。

招股书内容结合市场实际情况，我们已经对水滴公司的前景做了分析。而回到当下的经营，前进途中仍存在诸多不可忽视的阻碍。比如，群众对水滴公司是“公益组织”、“慈善组织”的误解。

发展中的问题，留在发展中去解决。

IPO按计划进行，水滴公司的商业属性会越来越明显。随着时间推移，水滴公司商业的A面和社会企业的B面日渐清晰，“公益机构”的标签会日渐淡化。

所以，“前途是光明的，道路是曲折的”这句话不只适用于水滴公司，扩大到整个行业亦然。而根据招股书，水滴公司实际上已经就上述问题给出了解决方案。

业界人士分析，水滴互助之于水滴公司，一方面是流量入口，另一方面在用户从免费走向付费的过程中起到牵引、过渡的作用，互助的小金额支出培育信任，可以给更大金额的保险支出做铺垫。

招股书显示，水滴公司对水滴筹、互助内部流量的依赖在逐年降低，第三方渠道和自然流量的占比不断攀升。水滴互助在2020年的流量贡献已经降至3.6%，从绝对数值来看，水滴互助关停对于流量造成的损失几乎可以忽略不计。

营销策略调整下外部渠道进一步拓展，产品、服务创新促使自然流量和复购率继续提高，则可以更大程度上抵消水滴筹、水滴互助内部流量增长瓶颈对水滴公司的不利影响。

此外，水滴公司对数据、技术能力的重视，对应着互联网医疗健康服务、互联网保险行业增长的底层驱动力——科技创新。

腾讯、阿里等互联网巨头近年来加快相关业务布局的速度，随之注入的科技力量，正前所未有地改变着行业的发展格局，例如人工智能、区块链、物联网、基因检测等科技在保险领域的落地应用，有力地推动着传统业务模型的升级。

科技创新是第一驱动力，已成为行业共识。根据招股书内容，水滴公司已付之行动，开发了数十项专有技术系统。科技创新融进具体业务流程，在线索生成、线索管理、销售、验证、索赔审查、风险管理、用户参与、用户生命周期管理等流程中已经完成了智能化的转型。

如此一来，对用户画像的描述更加精准，对消费者行为的洞察更加深刻，进而通过针对性的产品设计提高分销效率，智能化的服务提升客户体验，客户的转化率和忠诚度都有了保障。届时，水滴公司的真实价值也会得到正视。

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