物业分拆上市，能成为富力的最优解吗

蓝莓财经·2021-07-07

关注

拆分物业上市，房地产企业曲线救国？

编者按：本文来自微信公众蓝莓财经（ID：ITparty），作者蓝莓君，创业邦经授权转载，图源：图虫。

自去年开始，房地产企业将物业分拆上市成为一种风潮，且很多分拆后的物业公司在资本市场上取得了高于地产主业的市盈率。

不过，物业资产上市真的能解决房地产主业遇到的问题吗？今日，我们不妨对富力物业这家已经在港递交招股书的企业进行分析，来看一下地产公司旗下“将领”之一的物业，能否救得了主业。

01“红档”富力：富则“捡漏”万达，穷则“丢盔弃甲”

富力这家企业，成立于1994年，如今已经发展了27年左右，对于一家企业来说，时间已经很长了。在这27年中，富力坐过“华南五虎”之首，进过行业销售规模TOP10，但最近几年，富力地产显露出疲态，过得并不太好。

正如万科提出关于房地产行业的“白银时代”、“管理红利时代”，房地产行业已经由增量市场进入存量市场，随着“三道红线”“供地‘两集中’”“房贷集中度管理”等政策的实行，在“房住不炒”的大趋势下，大多数房企在当下的环境下都不太好过。

尤其是“三道红线”政策的颁布，对于房地产行业中的无序融资扩张有了有效的遏制。而富力地产，则完全踩在“三道红线”上，属于“红档”房地产企业。

“三道红线”是指央行与住建部针对所有开发商指定的三个标准，分别是：1、剔除预收账款后的资产负债率大于70%；2、净负债率大于100%；3、非受限现金短债比小于1。用这三个标准来限制开发商的融资。

2020年，富力地产剔除预收款后的资产负债率为76.7%，净负债率为130.2%，非受限现金短债比为0.4，完美踩中“三道红线”，被归为“红档”企业。归入“红档”的房企，有息负债规模将不能再增加，同时也将面临更强的监管。

“三道红线”的政策是在去年颁布，在“三道红线”政策颁布之前，富力也曾有“高光”之举。

2017年，正值房价大涨，房地产企业大多意气风发，富力地产也是如此。当年，富力地产销售额超800亿，并且定下了2018年销售额超1300亿的目标。

不过，当时的万达正面临债务危机，寻求出售旗下13个文旅项目和77个酒店项目。在经过一轮砍价之后，富力地产用190多亿拿下了万达77家酒店，从当时的估值来看，富力地产收购万达酒店的价格大约是6折。

“捡漏”万达，一度让富力地产成为全球最大的豪华酒店业主。不过，富力地产的酒店业务，却逐渐成为拉扯富力发展的“钩索”。

在商业地产中，购物中心的商业价值想象空间通常大于写字楼和酒店，然而，富力的酒店业务却成为占比最高的业务，且持续亏损。据富力地产公开资料显示，富力地产的酒店业务在2017年-2020年分别亏损1.46、4.59、10.08、8.71亿元，严重拖累地产主业。

富力地产在近几年现金流很不健康，特别是在政策收紧的情况下，从富力地产2020年的负债的情况即可看出。

据富力地产公开数据显示，截止至去年年底，富力地产有息负债规模1971.41亿元，一年内到期债务622.71亿元，两年到期债务576.07亿元，有近6成债务在2020、2021年到期。然而，截至2020年年底，富力地产持有现金及现金等价物256.72亿元。

同时，据2020年财报显示，富力地产在报告期内现金流首次转正，而现金流转正的代价，是富力地产“丢盔弃甲”式贩卖、抵押的结果。

据天眼查APP显示，广州富力地产有限公司有股权出质信息33条，去年12月份，富力地产旗下子公司出现股权质押高峰，质押对象多为广城投。

另外，2020年11月9日，富力地产发布公告称，富力地产与黑石正式签约，将广州国际机场富力综合物流园（简称“富力物流园”）物业70%权益，作价44.1亿，转手给黑石集团。

此外，据公开信息显示，富力地产在海南的文旅和写字楼资产也有出售意愿，富力地产在2019年下半年就开始暂缓拿地，富力内部也曾通过“全员卖房”来缓解债务压力。

2021年，富力地产将销售目标定到了1500亿元，今年已经快过去一半，富力地产交出的成绩却很难令人满意。

据亿翰智库数据显示，2021年1到5月，富力地产的销售收入约为524.7亿元，销售面积约为395.08万平方米，仅完成了年度目标的35%。且销售收入同比增速仅为34%，相较于TOP30房企销售收入平均增速53%，TOP20房企销售收入平均增速76.3%，富力地产落后较多。

对于“红档”富力出现的问题，穆迪、瑞信等机构在近几个月都曾下调对于富力地产的评级。6月15日，瑞信将富力地产目标价由9.84港元下调至8.7港元，并将评级由“中性”降至“跑输大市”。在二级资本市场上，富力地产股价应声而降，连续几天处在下跌状态。

面对高负债、销售收入增速不及同行的房地产主业，分拆物业上市似乎是个不错的选择。恒大集团总裁夏海钧透露，物业分拆上市使得恒大整体的净负债率降低了19个百分点。在今年4月份，富力地产也走向分拆物业上市的道路，富力集团下的富力物业向港交所提交了招股书。

不过，富力集团分拆物业上市的做法，恐难救问题众多的房地产主业。

02物业“单骑”：依靠“主公”输血，难成“救主”名将

2015年8月，富力集团首次提出分拆物业上市的想法，不过一直搁置，没有实行。直到部分物业上市企业在资本市场获得极高市值，带动物业行业上市潮。不过，富力物业如今在4月份上市，已经属于赶了“晚集”。

据每日经济新闻记者统计，截至目前，在港交所排队上市的物业服务企业已达22家，其中包括富力物业、中南服务、海悦生活、长城物业等企业。虽然看上去仍有很多物业企业赴港上市，但是并不是物业企业上市就能获得高市值。

据雪球网显示，从港股内地物业板块的变化曲线可以看出，物业行业在资本市场并不是一直处于增长状态，在一年左右的时间内，内地物业管理区间涨幅为12.55%。

这一板块包含着内地赴港上市的物业企业，其中包含的企业在上市后有上涨的，也有下降的。其中的宋都服务，就是物业企业上市后破发、市值下降的企业之一。据雪球网数据显示，宋都服务在1月18日上市之后，截止至6月21日下午，区间跌幅为57.6%，股价跌去一半还多，市盈率仅为8.75倍。

物业行业中，碧桂园服务凭借2423亿港元的市值，76倍左右的市盈率位居行业首位，从碧桂园服务与宋都服务的市盈率对比中，我们可以看到物业企业在资本市场的“参差”。

物业行业市值分化严重，富力物业上市之后取得的成绩又会如何呢？

去年4月份，富力地产旗下天力物业私有化，实际对价为4.74亿元，2019年天力物业的税后净利润为5418万元，按照这些数据计算，富力物业旗下天力物业的市盈率为8.7倍，与宋都服务市盈率相近。

这是富力物业在上市之前，可以窥得其市盈率的一个途径，不过从得到的市盈率数据来看，这一市盈率并不高。

而且，房地产企业分拆的物业企业，多依赖于房地产主业的“输血”，富力物业也不例外。

根据招股书数据显示，富力物业的收入可以分为两部分，一部分是住宅物业管理服务，一部分是商业物业管理服务。截止至2020年12月底，富力物业住宅物业管理服务收入17.57亿元，占总收入67.6%；商业物业管理服务8.40亿元，占总收入32.4%。

无论哪部分收入，都离不开富力集团的支持。据招股书显示，住宅物业管理服务收入2018年、2019年、2020年，根据开发商划分来自于富力集团的收入分别为96.2%，95.9%，95.4%，独立第三方物业开发商项目，在2019年才有第一个签约项目。

商业物业管理服务收入2018年、2019年、2020年，根据开发商划分来自于富力集团的收入分别为98.8%，98.0%，97.6%，独立第三方物业开发商项目收入同样微乎其微。

在招股书的风险提示部分，富力物业提及：“我们的大部分收入来自向富力集团开发及/或其拥有的物业提供住宅及商业物业管理，富力集团亦为我们于往绩记录期间的单一最大客户”。可见富力集团对于富力物业的重要性。

虽然有多项数据证明富力集团以及富力集团的合营、联营企业对富力物业的重要性，但是在年度按最终付费客户类型划分的总收入明细表中，独立第三方客户付费占比却占据收入的主要部分，这里的分类方式或有些不同。

不过，富力物业需要富力地产“输血”是毋庸置疑的，但“主公”富力地产面临诸多风险，已经开始谨慎“拿地”。据中指研究院数据显示，富力地产2020年新增权益土储可售面积为220万平方米，排名83位。这一数据虽然与福利地产财报数据中的386万平方米有些出入，但在房地产行业中排名靠后却是事实。

另外，物业收获高估值的一部分原因，是有部分投资者、企业家认为物业在小区这一场景内，话语权很高，有很多地方存在商业价值想象空间，例如社区团购、快递柜进驻小区等场景。

不过，随着物业费上涨，人们没有获得与之相匹配的服务，近些年物业与业主之间的矛盾也在上升，有多家小区业主维权，要求降低物业费，甚至更换物业。

富力物业同样也存在与业主之间的纠纷，据天眼查APP显示，富力物业旗下子公司广州天力物业发展有限公司司法解析有354条信息，排名第一位的是物业合同纠纷。

同时，富力物业的毛利率在行业内属于较低水平。据招股书数据显示，2018年，2019年，2020年富力物业整体毛利率分别为14.7%，17.9%，24.8%，而据公开数据显示，物业行业平均毛利率在25%以上，富力物业2018年、2019年毛利率明显偏低。2020年对比行业中恒大物业38.1%、碧桂园服务34%、宝龙商业31%的毛利率，富力物业224.8%的毛利率仍然偏低。

物业企业上市后市值分化较大，强者愈强，弱者愈弱，依赖难题众多的“主公”富力地产“输血”的富力物业，与业主之间存在矛盾，自身毛利率低于行业平均水平，或难以为富力地产提供太多帮助。