编者按：本文来自微信公众号有数DataVision ，作者李康平，创业邦经授权转载。
湖北省有一个不那么广为人知的身份：中国造纸业未来的宇宙中心。
以武汉为中心，北边的孝感有“心相印”、“维达”、“清风”、“洁柔”等生活纸品，西边的荆州有玖龙纸业（国内造纸量第一的企业）、仙鹤纸业等工业用纸大户的投资，东边的黄冈则专注办公用纸，黄冈市政府办公室的打印纸，基本上被晨鸣纸业承包了。
而本文的主角——伟立控股就坐落在东边的黄冈市。就伟立控股的招股书来看，2019-2021年的营收分别是3.13亿，3.18亿以及3.7亿，三年增速最低1.6%，最高16%，从未出现大幅波动，9.6%的净利率也足以笑傲造纸业。
为何？坐在了烟草总公司的大腿上。
通过解读招股书，我们回答三个问题：
1，为什么湖北成为了中国造纸业的中心？
2，伟立到底活成了什么样？
3，现在的纸业是个什么格局？
01造纸业进军湖北
明明全国到处都是木头，为什么造纸业却偏爱湖北？
其实，曾经的造纸业主要分布在东部沿海地区，造纸量最多的是广东省，其次山东与江苏，最后是浙江省，这四个省份造纸量2020年占据了中国总造纸量的59.7%[3]，也诞生了一系列造纸巨头，比如山东晨鸣，浙江五洲特纸，广东中顺洁柔，江苏玖龙，都是国内数一数二的造纸大王。
为什么原来在这些地方？很简单，过去的制造业最大的烦恼就是运输问题，沿海自然运输方便。但这一切，都被“碳中和”改变了。
造纸是典型的三高企业，与环保政策天然抵触。上世纪90年代，山东省还有1000余家造纸厂，在环保政策的重拳下，现在只剩300余家。剩下的企业要么走科技路线，比如拥有170项专利的泉林纸业；要么被从国外进口原材料，比如进口国外木浆的晨鸣纸业，更多的企业，选择往中西部投资。
但不是随便什么地方都能容得下一个造纸企业，造纸企业落地需要满足三个条件：水多，料足，运输广。这三个条件，湖北基本上都满足。
首先是水多，作为南水北调的源头湖北，湖北自然是不缺水的，还有三峡大坝这种能调节水资源的重器，为造纸业提供了生命之源。
其次是料足，湖北省内有大量的滩涂地，而这种地址刚好适合种植造纸所需要的芦苇，而且种植的芦苇出浆率也高，非常适合造纸。
最后是运输，湖北本身作为九省通衢之地，铁路运输、水路运输异常发达，物流成本也不高。
于是，造纸业迁移的第一站自然就是湖北，五洲特纸，玖龙，晨鸣纸业，仙鹤股份，中顺洁柔纷纷开始在湖北布局。
自2017年开始，湖北省的造纸业发展速度就高于国家平均水平，三年时间，省内纸及纸板产量基本上实现了翻倍，正在成为中西部造纸业的一块重地。
至此，无论是山东的晨鸣纸业还是浙江的五洲特纸，无论是生活用纸巨头恒安，还是主攻烟草用纸的仙鹤，在湖北都找到了自己的一席之地，而本次的主角伟立控股也在这个地区：湖北省黄冈市红安县，同时也是全市第二家上市的企业（已交表）。
02稳定，稳定，还是稳定
湖北目前造纸企业林立，竞争激烈，内卷到死。但伟立控股凭借自己的核心竞争力搭上了一艘“航空母舰”——烟草总公司。
伟立控股的主业是造纸，但这不是普通的纸，招股书中直说，公司产品基本上只供给卷烟厂。本土兄弟黄鹤楼自然是大客户，云南，河南等卷烟重地同样客户云集，估计就是红塔山，玉溪，黄金叶等品牌的部分产品。
具体而言，伟立做的一是转印纸、二是框架纸、三是复合纸，听起来可能不太明白，但通过手上的香烟盒子我们应该就能了解。
首先是框架纸，顾名思义，制作烟盒框架使用的纸。一张A4纸往往是“站不起来”的，但烟盒却能“站起来”。而且老烟枪应该都知道，这盒子质感也很好，就因为烟盒以框架纸作为盒子的骨架，框架纸相比普通的纸往往更加有支撑力，可以撑起烟盒的形状，框架纸可以理解为烟盒适用的一类特殊卡纸。
香烟的内包装，也需要用特殊的纸张，转移纸用来做卷烟纸，复合纸用来做烟盒内的保护纸，既美观又有防伪效果。就像印钞需要专用钞票纸一样，这两类纸就是香烟包装的专用纸之一。（公众号不能放香烟插图，老烟枪懂的都懂）
本身生产工艺复杂，加上这些加工费对大甲方中国烟草公司来说，基本可以算“小钱”，所以无论是毛利率还是净利率相比于传统造纸业来说高一点，这钱赚的太舒服，普通纸的生意也就没兴趣再做了。
所以伟立控股与烟草高度绑定，如果用一个字来描述伟立控股的经营情况，和烟草行业一样，一个字：稳。
比如公司近三年的营收：3.13亿，3.18亿以及3.7亿。以及同样稳定的毛利率：21%，22%，22.1%，以及稍显不那么稳定的净利率：11%，13.2%，9.6%。
所以综合下来，伟立控股的业绩，基本就是在一个区域内反复横跳，2019-2021年分别为3429.7万、4217.1万、3568.7万，不仅基数小，而且增长比率也不高。论性感程度，离海天酱油都有十万八千里，更别说浓眉大眼的新能源了。
怪不得股东中只有自然人，而没有机构投资者，毕竟他们心中只有万亿蓝海。但要是和同属制造业的表兄弟相比，伟立的盈利能力，那绝对是鹤立鸡群。
03纸业三分法
前面讲了，造纸业算是三高行业，高耗能，高污染，高资产负债率，而且利润率低，又是劳动密集型企业。但造纸行业中也有不少明星公司，如同伟立控股一样，靠着独门技艺或者绑定其他行业在这个行业跑出了自己的节奏。
目前纸业跑出了三种格局：1.传统纸互相卷到死；2.功能纸绑定周期性下游；3.闷声发大财。
传统造纸业企业的内卷，源自于A4纸等一系列纸技术门槛不高，受累于“造纸三高”，还得去和同行内卷。这类公司资产特点是高资产负债率，纸茅晨鸣纸业资产负债率达到70%以上，平移到房地产，毫无悬念踩进“三条红线”。
而且从偿债能力来看，传统造纸行业无论是流动比率还是速动比率均小于一，短期内面临着不小的偿债压力，毕竟重资产行业可以理解（这两个比例都是以一为分界线来衡量稳定性）。
而从净利率变化角度来看，无论是晨鸣纸业，还是岳阳林纸，其净利率与毛利率均在一个区间内变化，并且近几年无显著增长，其中晨鸣纸业的销售毛利率还在持续下滑，同样的情况，也出现在山鹰国际等一系列传统造纸业企业中。
其原因在于，造纸所用原材料树浆价格逐步抬高，2021年1月份，一吨进口纸浆还是500美元左右，到了2021年11月，纸浆价格就攀升至650美元一顿，上涨了30%[4]。同时，造纸业同质化严重，并没有形成自己的核心技术，所以行业内内卷严重，相互压价。
2020年开始涨价了
另一种则是功能纸，比如绑定了高景气行业的五洲特纸，典型的就是食品的特种纸，比如喝奶茶用的纸杯，打包饭菜用的餐盒等等。
不但工艺复杂一些，由于涉及食品行业，食品客户需要考察3-5年才会选择供应商，一旦达成合作就是长期稳定的关系，更是竞争的核心壁垒。
如果再踏中一个高景气度行业，比如外卖或咖啡，那说不好就要“周期变成长”了。以五洲特纸为例，2016年毛利率仅为19.02%，2020年毛利率就成功提升到23.13%，而净利率由6.3%增加到12.85%，在一众造纸企业中走出了独立行情。
最后，则是有一条超粗大腿的伟立控股。资产负债率仅为10%，流动比率和速动比率均超过1这个临界点，经营安全边际远高于一般造纸企业，稳定在9.6%的净利率也是让同行羡煞不已。有了烟草这个背景，什么周期性、宏观因素，都得通通靠边站。
怪不得985硕士都要去卷烟厂。
参考资料：
[1] 伟立控股招股书
[2] 岳阳林纸，晨鸣纸业，山鹰国际，恒安国际，五洲特纸，中顺洁柔历年财报
[3] 中国造纸工业2020年度报告 中国造纸协会
[4] 如何从成本&供需视角看本轮造纸行情修复？国金证券研究所
[5] 湖北3个造纸工业大市：荆州大项目多，孝感起步早，黄冈另辟蹊径 腾讯新闻
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