创业邦（ichuangyebang）原创
作者丨海腰
编辑丨信陵
图片来源丨图虫创意
对方补贴30，我就补贴40；注册App就免费送咖啡；每天烧钱过千万。
这样的场景，在生鲜、咖啡、网约车大战中反复发生。将来在别的行业，注定还会发生。
像这样现金流极度紧绷，冒着公司倒闭的风险追求高增长的模式，创始人的意愿先不谈，背后的投资人不少是乐意的，至少也是默认的。
VC的商业模式决定了，投资人并不介意被投公司倒闭，投资人介意的是被投公司没有高增长。或者换一种说法，与倒闭相比，投资人更介意没有高增长。
VC本质上是一个追求大满贯的游戏。基金存续期的限制，创业公司的高死亡率，一级市场极低的流动性，让VC不得不去支持那些冒着极高风险追求高增长的公司。
但如果，能换一个玩法呢？
最近几年，硅谷出现了一批以Indie.VC，Earnest Capital，Collab Capital为代表的新兴投资机构，他们将自己定义为淡定基金（Calm Fund）。
淡定基金的淡定
在于不冒倒闭的风险追求高增长
淡定基金目前没有一个十分精准，且行业公认的定义，但大体的定义是：投资那些不会冒着倒闭的风险追求高增长，不靠外界不断输血也能增长的早期公司的基金。
强调一下，淡定基金投资的是早期公司，并不是类似Pipe，Clearbanc那样的RBF（Revenue Based Financing），并不需要被投公司已经有稳定的现金流。
按照Earnest Capital官网的定义，淡定基金不会投资那些只有一个想法，或者只有一个产品原型图的公司，但会投资那些已经有MVP（最小化可行产品），接近PMF或刚刚达到PMF（Pre-PMF&Early PMF）的公司。
从Earnest Capital披露的被投企业来看，绝大多数投资是种子轮，最晚的轮次是A轮。
甚至淡定基金（Calm Fund）这个名字也不是行业公认的。做类似事情的基金，有的叫自主基金（Bootstrapper Fund），有的叫独立基金（Indie Venture），还有的叫早期价值投资基金（Early-stage value investing fund）。
但名气最大的还是淡定基金。这两年急速崛起的Earnest Capital已改名为淡定公司基金（Calm Company Fund，为避免混淆，下文将继续沿用Earnest Capital）。
独特的投资条款
投资后不持有公司股权
传统VC的投资非常简单，花钱买股权。淡定基金要复杂一些。
各家淡定基金的条款略有不同，以Earnest Capital为例。假设A公司接受了Earnest Capital的投资，双方会商定创始人从公司拿到的收入总额（包括工资和股息等一切形式，股息包括躺在账上，创始人没拿到现金的部分）的门槛；资方能拿到的金额上限（通常是投资额的2到5倍）和每年的股息比例（通常是20%）；以及公司的估值。
强调一下，淡定基金投资后，一开始是没有股权的，这里的估值是双方商定的结果，只有在公司被收购或从传统VC拿钱后才有意义。
在创始人从公司拿到的收入总额没有达到门槛之前，Earnest Capital不仅没有股权，也没有其他任何形式的收入。一旦超过门槛，Earnest Capital将每年拿走创始人收入（定义同上）的20%，直到达到双方商定的金额上限。达到上限后，如果没有发生并购，没有从传统VC拿钱，双方的投资关系到此结束，但保留一个可唤醒的条款。
一旦公司被收购，或从传统VC拿钱，Earnest Capital的初始投资，将按照双方商定的金额上限和估值，转成对应比例的公司股权。
假设A公司从Earnest Capital拿到10万美元融资，上方商定的金额上限是30万美元，估值1000万美元。如果A公司已经付完了30万美元后发生并购或从传统VC拿钱，则Earnest Capital拿到1%的股权；如果A公司还没有付一分钱（创始人收入没过门槛），发生并购或从传统VC拿钱，则Earnest Capital拿到3%的股权；如果A公司已经付了15万美元后发生并购或从传统VC拿钱，则Earnest Capital拿到1.5%的股权。
强调两点：上文说的估值是在初始投资时，双方商定的估值，与实际收购的金额或从传统VC拿钱时的估值并不相关；公司在付完上限金额后，可唤醒条款并没有时间限制。假设一家公司早早付完了上限金额，20年后创始人决定出售公司时，Earnest Capital仍将拿到对应比例的股权。
淡定基金的条款，对创始人最大的好处是灵活性。创始人可以选择一直做稳健的生意，能拿到钱还不需要稀释一丁点股权，付完上限金额后只要不发生并购或从传统VC拿钱，资方就跟自己没关系了；创始人也可以选择早期做稳健的生意，在步入正轨后拿VC的钱或卖掉公司。
条款只有在一种情况下对创始人不利，就是创始人刚刚拿完淡定基金的钱，还没有达到创始人收入门槛时就去拿传统VC的钱，这种极端情况下，创始人会付出比单拿传统VC的钱更高比例的股权。
淡定基金的条款，对基金最大的好处是流动性高，每年都产生现金流，且通过可唤醒条款，获得高成长公司的股权。
不是所有公司都适合VC投资
淡定基金的未来可期
淡定基金有成为主流资产的潜力。
首先，并不是所有高成长或高估值公司都需要几十家VC/PE在背后不断输血。
以美国市场为例。Zapier在达到1.4亿ARR时，一共只融了150万美元；Atlassian目前市值超700亿美元，只融过两轮；Github在成立7年后，估值10亿美元时才首次融资；成立于2002年的Qualtrics，在成立10年，ARR达到5000万美元后才首次融资；Pluralsight成立9年后才首次融资。类似的还有Mailchimp，Calendly，1password，Wildbit，Tuple，Papertrail，VueScan等。
清科研究发布的《2021年中国股权投资市场回顾与展望》中提到，2021年共有645家中国企业在境内外上市，其中213家上市企业没有接受过VC/PE的投资。
其次，绝大多数公司都不适合接受VC的投资。
VC的管理资金规模在整个金融行业的占比很低。VC的商业模式决定了，只有很小比例的公司能被VC投资，能被资本化，且有潜力实现指数级增长的生意本来就不多。
但如果不指望几十倍回报，只要求2到5倍回报，那能投的公司就太多了。2021年，全中国的VC/PE加在一起，一共投了1.2万多家企业，按照淡定基金的标准，是不是一年至少能投20万家企业？
相比VC，淡定基金的最大优势在于可复制，可规模化扩张。
不需要超级好的运气，不需要全明星团队，不需要大厂或藤校背景，只要是个可持续，增速还不错的公司都可以投。
淡定基金的模式还会极大的简化投资流程。如果目标只是2到5倍回报，有必要把整个行业研究透，见几十上百个团队，然后精挑细选出那个最好的吗（大概率也选不到那个最好的）？如果不强求投到独角兽，有必要做半年的尽调，把产业链上下游全部访谈一圈吗？如果不指望投到下一个字节，拼多多，真的需要创始人眼里有光吗？
淡定基金的挑战在于
清晰定义自己所属的资产类别
一般认为，淡定基金的模式最早出现于2015年，Indie.VC是第一家淡定基金。2021年，Indie.VC因不被机构LP认可，结束了6年的探索。
基金管理人Bryce Roberts认为，自己最大的失败，是无法清晰的向机构LP解释，自己到底是干嘛的？自己的基金跟其他资产类别的真正区别。
前文提到，淡定基金目前还不是一个业界公认的概念或细分领域。机构LP的策略大体上，是一部分投债券，一部分投地产，一部分投股票，一部分投VC，对每种资产类别都有清晰的定义和回报的预期。
但当淡定基金来募资时，机构LP也许会困惑，淡定基金到底是什么？是小VC吗？还是一个风险略低，收益也略低的VC替代品？跟RBF的区别是什么？是不是跟SMB又有点像？
淡定基金最需要的，是建立起一整套话语体系，清晰的向LP解释自己所属的资产类别，并在LP心中建立起稳定的收益预期，让LP认为这是一个值得专门关注的资产类型。
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