编者按：本文来源于国泰君安证券研究，创业邦经授权转载。
逆周期政策“火力全开”、基建投资蓄势待发、复工复产有序进行。多项利好之下，昨日，周期品接力科技股，成为A股市场的“定海神针”。
在疫情对宏观经济的影响逐渐显现，而海外疫情蔓延可能导致出口形势严峻之时，财政政策和货币政策将双管齐下“稳增长”，这已经成为了市场共识。
对此，国泰君安建材、建筑、钢铁、地产、交运、煤炭六大周期行业，以及宏观团队相继发布报告认为，“从全年角度来看，经济结构变化仍将继续朝着有利周期品的方向。水泥、钢结构、钢铁、煤炭、地产、交运...2020年的周期复苏在路上。”
01 逆周期调控，不断加码
尽管有疫情的冲击，决策层对于完成2020年的经济任务目标依然相当坚决。
“我们仍然要坚持今年经济社会发展目标任务，党中央决策部署的经济社会发展各项工作都要，党中央确定的各项任务目标都要完成。”
——2月3日中央政治局常委会会议
目前来看，疫情集中在一季度，受损最大的是消费。而相对应的，投资和部分消费倾向于后移。在疫情已经对宏观经济运转产生影响的背景下，基建及房地产对冲经济下行的必要性大大加强。
具体如何来做？国泰君安宏观团队认为有两个抓手：
第一个抓手——基建启动箭在弦上，多元化资金给予支持
首先，重大项目显然将成为此次基建潮的重要抓手。目前我国人均基础设施存量相当于西方发达国家的20%-30%，还有很大提升空间。而2月21日的中央政治局会议强调积极的财政政策要更加积极有为，发挥好政策性金融作用，要积极扩大有效需求，发挥好有效投资的关键作用。
第二，重大项目将主要聚焦于符合国家战略的多层次基础设施，侧重于新形势下提高经济高质量发展的配套设施建设，侧重于民生改善和制造业高精尖项目。
第三，重大项目建设资金来源的扩张主要来自三个方面。一是专项债的扩容，和对基建投资比例的提高；二是新建基建项目资本金比例的降低；三是政策性银行加大信贷支持力度。各地政府也正在积极提高2020年重大项目投资规模。
▼逆周期调控不断加码
数据来源：政府网站，国泰君安证券研究
第二个抓手——房地产调控边际放松可期，尤其在融资端
虽然LPR下调后房贷利率理应下行5bp，但央行要求房地产金融政策保持连续性，而且表示将保持个人住房贷款利率水平基本稳定。
不过我们认为，房地产调控边际上放松可期。如果紧和松是调控程度的两个极端，那么目前指针应该正在摆向中间值，即保平稳，但不刺激。房地产企业资金链较为紧张，债券融资可能适度放松。
此外，各地纷纷出台房地产缓冲措施。供给端，例如降低土地出让金缴纳比例、缴纳延期、降低预售标准、引导信贷适度增长等；需求端，例如补贴购房契税等。
▼各省市涉房支持政策
数据来源：各省市地产协会网站，国泰君安证券研究
02 复产复工，基建先行
自2月10日开始，各地政府已经全面推动企业复工复产，周期下游需求正在逐步恢复。
山东、河北、湖南等地近日已有大批重大项目复工或开工，并且我们观察新开工项目基本集中在交通等基建领域。
1、华北地区：雄安新区首批21个重点项目复工
2月10日，根据经济参考报消息，河北雄安新区首批21个重点项目复工，当天预计进场2000人。
首批复工项目主要包括6个春节期间持续开工未停工项目和15个复工项目，2月15日检查验收完毕并全部正式复工，预计到2月底进场6000余名复工人员。
▼ 雄安新区
“四纵两横”高铁网络
数据来源：政府官网，国泰君安证券研究
2、华东地区：江浙地区全面进入复工状态
截至2月14日，江苏全省13个交通重大项目复工，其中铁路项目3个，高速公路2个，过江通道2个，普通国省干线公路1个，港口项目5个。
截至2月13日，浙江省共有39个重点项目复工。
▼2019年12月份以来轨交项目获批提速
且主要集中在东部地区
数据来源：政府官网，国泰君安证券研究
与此同时，我们留意到东部轨交建设有望加速。
2019年12月，国家发改委密集批复了东部地区多个轨交及高铁建设项目，继续推进长三角一体化建设。
2019年，《江苏省沿江城市群城际铁路建设规划（2019-2025年）》规划项目获批，涉及投资额3786亿元。
与此同时，《合肥市城市轨道交通第三期建设规划（2019-2024年）》也正在报批评估中，建设项目包括2号线东延、3号线南延等6条线路，这些线路将与1-5号线组合成合肥市轨道交通网络体系，缓解主城区成熟客流走廊交通压力，总长149.11公里，总投资额达1031.47亿元。
3、华南地区：粤港澳大湾区提升需求潜力
与世界级大湾区相比，粤港澳大湾区在基础设施特别是交通运输方面还存在着明显短板，2020年大湾区建设有望逐步提速。
截止2020年1月，粤港澳大湾区在建重大基建项目总额已超千亿元，我们判断随着粤港澳大湾区规划出台和一系列重大工程的开工，基建投资有望继续攀升。
▼粤港澳大湾区重要在建
或立项基建项目
数据来源：各省发改委网站，国泰君安证券研究
03 周期稳增长，哪些领域值得关注？
【建材】水泥是“最好”的周期品
国泰君安建材团队认为，水泥产能可随时关停且产品不可库存，短腿产品对点状需求复苏最为敏感，若后面出现点状需求恢复并赶工，则水泥的弹性将会是周期品中弹性突出。
目前华东中南库位在60%左右，华北则仍处于传统淡季大部分错峰，由于差异化错峰政策实施及环保力度加强，错峰秩序反而较18年有所好转。
对于水泥而言，疫情并不改国泰君安建材团队的核心推荐逻辑——矿山治理水泥供给再临供给收缩，水泥是后工业化时代最好的周期品。
【建筑】钢结构将是建筑行业的第三次α翻倍行情
从宏观角度来讲，国内钢结构的渗透率只有7%，而发达国家达到30%，政策支持和技术优化的驱动下，总包/装配式/技术出现了三重变化，将助力渗透率提升。
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从中观角度来看，钢结构的需求端受益于医疗、教育等人口城镇化，以及消费和工业升级需求，而技术优势和资金实力将驱动供给端，也就是钢结构企业集中度提升。
而在微观层面上，钢结构公司的总包/制造/电商三大商业模式都出现了升级，市场尚未充分认知总包的巨大业绩弹性。
最后，从资本市场的历史表现来看，第一次建筑行业α行情来自金螳螂为代表的装饰板块，第二次是东方园林为代表的园林PPP板块。而目前，国泰君安建筑团队估算钢结构龙头公司的业绩复合增速在40%左右，但是普遍仅10倍出头的PE估值，与前两次α行情相比，目前的PE估值还有三倍提升空间。
【地产】推荐杠杆率低的优质公司
对比疫情的核心方法，是在于对比经济背景和金融背景，国泰君安房地产团队认为，当前地产行业的环境更加类似于2008年和2014年（销售金额增速分别为-16.1%和-6.3%），这是中国房地产历史上唯一出现过的销售同比负增长年份，也因为此地产企业出现了大量的风险事件。
不过考虑到当前企业的杠杆率远大于此前2个年份，销售下行的冲击影响将较之更大。
复盘2008年的政策顺序：货币9月宽松、行政10月放松，非标12月放松。2008年中国经济增速出现悬崖式下滑，由2007年14.2%的增速下跌至2008年9.7%。9月开始，央行先后4次下调存款基准利率，5次下调贷款利率，以及3次下调存款准备金率；随后10月以财政部下调房地产交易税开始陆续出台关于住房优惠政策的相关文件；12月对房地产金融的支持政策陆续出台。
复盘2014年的政策顺序：货币4月宽松，行政6月放松，放开直接融资，非标年底略松（但整体仍偏紧）。2014年全年GDP呈逐步下滑态势，央行货币政策为对冲经济下行压力，从4月开始共两次定向降准一次降息；面对持续向下的销售和开发投资，6月以呼和浩特为首的二线城市限购政策陆陆续续松绑，随后930新增取消限贷；虽然2014年直接融资（再融资和公司债重启）放松，但却持续对非标融资收紧，直到年底为对冲经济下行压力才有所放松。
而房地产企业在这两个期间出现了严重的分化：
1）在市场下行期，企业的经营从金融化向产品化转变，更加重视自身的产品定位和竞争力，营销策略多样化也开始出现；
2）减少一线城市拿地以控制总金额风险，同时对于地图上的分布和战略更加重视，出现区域深耕特征；
3）融资渠道大幅度拓展，从公开市场融资向非标融资扩张；
4）对于非龙头企业，2008年出现了大量的烂尾情况，而2014年则出现了更多的转型企业，对于2020年，国泰君安房地产团队倾向于认为出现大量行业整合。
针对此次疫情，本轮宽松顺序将类似08年和14年，分别是货币先行、行政在中、非标殿后。按照历史的推演，以货币政策放松月份为T（2020年2月），那么将在T+3月（5月）前后看到行政宽松，并在T+8月（10月）前后看到非标宽松，整体以货币政策先行、行政政策在中、非标放松殿后的渐进式宽松。
这将有利于杠杆率低的优质房地产公司，以及刚刚进行过融资的企业。
【钢铁】下游需求迎来反弹
从钢材成交情况来看，疫情导致2月份钢材需求基本停滞，但疫情使得需求推后而非消灭。国泰君安钢铁团队预期在疫情得到控制后，下游大概率出现赶工，钢材需求或出现爆发。叠加政策偏暖，钢材后期需求或超市场预期。
▼ 疫情有效控制后
下游需求将迎来反弹（万吨/天）
数据来源：Mysteel，国泰君安证券研究
此外，1月23日，国家发改委、工信部发布《关于完善钢铁产能置换和项目备案工作的通知》，要求各地区自2020年1月24日起，不得再公示、公告新的钢铁产能置换方案，不得再备案新的钢铁项目，这一政策是影响中长期行业发展趋势的核心，行业变相新增产能被控制住，对行业格局和供需影响深远。
【煤炭】复工启动&库存新低，价格维持强势
3月开始下游将迎来集中复工，而当前焦煤上下游库存均创新低，国泰君安煤炭团队预计，未来有望看到钢厂螺纹库存去化与钢厂/焦化厂补库同时进行的现象，看好焦煤价格。
焦煤板块的估值已经下跌至0.8倍左右PB的历史新低水平，随着逆周期调节发力需求回升，市场对于业绩下滑和减值的担忧将逐步打消。
▼ 焦煤板块PB近期0.8倍左右
创历史新低
数据来源：wind、国泰君安证券研究
【交运】3月份是港口主题投资时机
过去十年，A股港口板块的分红比例不高，估值却长期高企，股息率不足以吸引长期投资者。港口股的上涨主要是估值变化驱动的，而短期估值提升主要由主题投资机会催化。
港口行业的四次主题投资机会，持续时间都在一个月左右，行业指数涨幅在25%～50%。港口企业的主题机会则更多，有7个主题代表性公司的涨幅都在50%以上。一个港口可能涉及多个主题，同一个主题可能多次发酵，从而形成更多的主题投资机会。
但几乎每次主题风格退却之后，股价会进入较为漫长的回落期。
2020年的疫情导致基建开工普遍延后，开工后可能出现赶工现象，干散货港口具备主题投资的基本面支持。
国泰君安交运团队认为，港口板块PE和PB相对估值均处于历史底部1%的分位，个别公司的绝对估值具备一定的安全边际。
▼ 港口行业的PE处于历史底部
安全边际高
数据来源：Wind，国泰君安证券研究
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