编者按：本文来自微信公众号零售商业财经(ID:Retail-Finance)，作者范鹏，创业邦经授权转载，图源：摄图网。
2020年10月15日，名创优品正式登陆纽交所，截至当天收盘，股价20.88美元，总市值约63亿美元。名创优品身负“山寨”标签登陆纽交所，带着资本的加持和期许开启新的征程。但如今，10个月过去了，名创优品所面临的问题，已经不只是“山寨”。
近日，名创优品（NYSE:MNSO）发布了2021财年第四财季未经审计财务报告和全年财报。财报显示，名创优品2021年第四财季的总营收达到了24.72亿元，同比增长59%；毛利增加至6.39亿元，同比大幅增长68.4%，本季度的净利润（Non-IFRS）为1.45亿元，同比大幅增长242%。
但是，在全年数据方面，名创优品整个2021财年的总营收同比仅增长1%，为90.72亿元。同时，对比2019财年的2.9亿元亏损和2020年的2.6亿元亏损，名创优品在2021财年的亏损陡然扩大至14.3亿元。
资本市场反应格外灵敏，财报发布当天，名创优品的股价跌破20美元发行价至12.43美元。总市值相比今年2月份的107.74亿美元高点，蒸发了70亿美元，仅余38.08亿美元。
名创优品的“名”与“优”
创始人叶国富表示：“名创优品最大的核心竞争力是极致的性价比和高频上新，极致的性价比和高频上新说起来很容易，要做到很难。我们就要做难而有价值的事情，这就是名创优品存在的意义。”
那么，名创优品是如何把这件难而有价值的事情做好的呢？
1. 一路高歌的成长史
名创优品成立于2013年，公司产品具备极致性价比：“三高”——高品质、高颜值、高频率；“三低”——低成本、低加价、低价格。
2015年起以轻资产的托管式“类加盟”模式开启了快速扩张，门店数量达4222个，其中直营129家，加盟4093家，加盟店数量占比97%。
2019财年收入达93.94亿元，在疫情影响下，2020财年收入达89.79亿元；海外市场的收入分别占年收入的32.3%和32.7%。加盟门店遍布全球六大洲80个国家和地区，门店年客流量超过10亿人次。
在纽交所正式敲钟上市，为7年逆袭交上一份答卷，而这也只是新的开始。
据招股书显示，此次募资将主要用于扩张全球门店和零售网络，升级仓储和物流网络、提升数字化运营系统等。上市5天后，持续扩张的动作便悄然进行；10月20日，巴黎首家门店开业，这也是上市以来在欧洲开设的第一家门店。
虽然疫情让实体零售受到重创，但这也是商场和门店租金最低的时候，是持续开拓门店的一大机遇，因此，名创优品将海外新增600家的目标提升到1200家。
未来还计划向蒲公英一样撒到全球市场，从印尼、加拿大、巴西、墨西哥到澳大利亚，全面开花的背后是一个宏达目标——百国、千亿、万店，即“未来三年进驻100个国家，全球门店总数达到10000家，实现年销售收入1000亿”。
“极致性价比”背后的密码
招股书显示，名创优品95%以上的产品在中国的零售价格在50元以下；今年疫情期间，叶国富在接受媒体采访时强调，今年决定把100元以上甚至59元以上的产品砍掉，把95%以上的产品聚焦在30元以内，未来也将维持这个价格水平。
质优价廉的极致性价比是名创优品的立身之本，其商品的低价秘密究竟是什么？
名创优品通过“三位一体”构建极致性价比的商业模式，首先是控货。
公司实行的是独特的供应商合作模式：以量定价+买断定制+不压货款。
一方面，对上游供应商买断商品，承担库存，与供应商联合开发产品、深度介入产品设计，并通过买断版权的形式形成独家货源；对下游加盟商，存库由品牌方而非加盟方承担。
另一方面，进行规模化采购，采购量大保障供应商订单有规模效应；收到货后迅速付款，付款周期较短，也保障了供应商的现金流。若供应商遵守约定，名创优品则将以最快15天的回款周期（远低于行业平均水平）给供应商回款，以此来吸引优质的供应商和公司长期合作。通过大规模采买以量定价，摊薄成本，在一些关键品类参股优质供应商，建立核心战略供应关系，与工厂建立超越买卖的关系，确保产品供应和成本优势，提升议价能力。用叶国富的话说就是“一把手、用钱砸、下大单，给现金”。如此一来，在采购价格上，能够获得最大折扣，这是实现极致性价比的基础。
其次，打造F2C的极致供应链。名创优品直接从工厂采购，去除多级经销环节，塑造了从工厂到店铺的极致短链供应。
流通环节不超过两次，大幅度压缩了履单环节成本，让利消费者。打通了工厂和店铺的通道，构建极致短链供应链，不仅大大节省产品的中间商环节成本，还提升价值链传递效率。
更重要的是，名创优品利用大数据处理平台，能够实时监控产销状态，实现对整条供应链的高效管理，将产品设计和资源配置发挥到极致；已联合IBM打造以SPA为核心系统的全球业务运营服务平台，并通过大数据的决策与分析，展开了包括供应链、运营、财务、物流、人资等在内的全方位的数字化变革，以实现全球商品实现精准采购补货，快速周转。
全球运营体系能够实时掌控并及时响应以及全球业务财务一体化，实现风险可控。如此简单而高效的供应链体系，是实现极致性价比的条件。
第三，高流转，快周转。
一般百货店的商品流转时间为三到四个月，名创优品可以做到21天，低于同行业做的已经比较优质的企业无印良品、Dollar tree等。
在名创优品有个非常著名的“711原则”：每隔7天，产品团队从10000个产品创意中，挑选100个新的SKU。
众所周知，在零售行业，新品是增加用户复购、提高商品周转率的重要手段。平均每月推出超过600多个SKU，产品频繁更新，保障产品的多样性、潮流性、新鲜感，以满足消费者不断变化的需求和偏好。向顾客传递信息：7天上一批新货，每周要来一次。
“品类多、价格低、周转快”的优势，这正是名创优品竞争力极致体现。商品的快周转，是名创优品实现极致性价比的关键。
商品价格的构成是制造成本、中间环节、后期营销和毛利构成等，名创优品找优质代工厂规模化生产和直采，去掉中间环节和营销成本，加上其主动降低毛利，使得低价品但非低质，这就让消费者满足感提升，促进其周转。同时，公司这样的商业模式，把成本优势打造成自己的护城河，也把其他竞争对手拦在护城河外。
3. 极具爆发力的类加盟模式
名创优品以加盟经营作为经营主线，并独创“投资型”的类加盟模式（LP）即加盟方承担品牌使用费、门店租金、装修和首批进货的货款；除此之外其他费用均由公司总部负责，包括员工聘用、日常管理、商品配送和促销计划等。
目前品牌使用费为8万元/年，一次性需要交3年，货品保证金75万元。由名创优品公司统一安排装修，装修费按2800元/平方预收，基本店铺的面积要在200平米左右。也就是说，一家店铺启动的整体投资预算在200万左右。加盟方享有每天交易额38%（食品为33%）的投资回报，简单来说就是：加盟商出钱，但不参与日常经营；店面的人员管理和日常运营，都由公司总部牢牢把控。
对于公司来说，快速实现低成本的门店扩张，把更多资源投入到供应链建设和门店运营管理上，将加盟门店织成“一张网”，从而监测数据，灵活调整，并且较少在选址、装修投入等方面的不确定风险和资金投入。
对于大部分加盟方来说，他们只是把加盟作为自己一个额外的创收项目，既不需要自己亲力亲为，还可最大限度地运用自己本地资源，自然十分关注并乐于帮助门店提升每日销售。
也就是说，名创优品的商品研发制造出来之后，通过加盟商卖给消费者，加盟商提出销售额的38%作为收益之后，每件商品留给名创优品总部剩余的利润。从这个角度来看，名创优品本质上是一家B2B企业，门店数越多，销售额越大，总部也赚得越多。
由此也可以看出，名创优品正在以轻资产的模式运作，它将设计、研发、供应链掌握在手中，而将门店租金、装修等“重”投入交给加盟商，从而减轻总部负担，使得其快速奔跑。
更重要的是，名创优品的单店财务模型非常优质，能够让加盟商轻松赚钱。截止2020年6月底，中国市场的2526家类加盟门店平均现金投资回收期12-15个月，742位名创优品合伙人中，有480名投资超过3年。
公司将门店划分为A、B、C三类，A类门店基本与一线城市销售规模相当，年销售额在500万以上，B类在400-500万，C类在300-400万。A类门店财务模型如下图。
通过A类典型门店测算，3年其内部收益率17.3%，加盟商还不需要在门店亲力亲为，又能带来可观的投资回报，因此加盟商投资意愿强烈，速度平均每天8到10家，而且加盟也要排队，这样也成就了名创优品门店的快速增长。
总的来看，在名创优品的商业模式中，设计、研发、供应链等核心环节均由自己掌握，门店租金、装修等则交给加盟商负责，这样的“轻资产”模式有利于其快速扩张，而无论是直营还是加盟，商品都由名创优品统一配货，加盟商支付给名创优品的主要是授权费用和货品保证金。
同时，这样的托管式加盟模式，本质上是“半直营+半加盟”，加盟商能够赚到钱，而且是不用操心繁琐的运营。名创优品能够统一进行管理，保证了连锁经营的标准化，确保了在零售门店一致的客户体验；更重要的是，本部确保了很好的现金流，又能够让其在设计和供应链端游刃有余。
如此一来，加盟商越多，品牌知名度越高，产品销量越大，规模效应越明显，供应链越强大，进一步降低成本又促进零售门店销量，形成强大的飞轮效应。由此可见，在市场营销和产品塑造方面，名创优品都做到了品牌有“名”和质量上“优”，建立起自身的宽广的护城河。
狂奔背后的隐忧
然而，名创优品的上市却没有引起资本的狂欢，在纽交所上市第一天市场表现尚可，首日上涨4.40%，股价收20.88美元，略高于发行价20美元。第二天市场情绪似乎就有了微妙变化，早上高开，但是尾盘跳水，据说不少基金被套住。上市一个月以来，股价仍然只是在发行价附近徘徊，这是为什么呢？
1. 出人意料的亏损
从结果来看，上市至少证明了某种阶段性的成功，特别是对于一家模式有所创新的公司，上市是市场的认可。当然，通过招股书，名创优品的财务数据曝光，外界也确实会有一些费解的地方。
比如，目前名创优品的门店数量已经达到了4200多家，可是从另一个角度看，名创优品却还是亏损，2019财年和2020财年，归属于名创优品股东的净亏损分别为-2.9亿元和-2.6亿元，净亏损率分别为-3.1%和-2.9%。因此，有大量的投资人开始唱衰其极致性价比的商业模式，认为它也许叫好又叫座，但是公司很难赚钱。
理由是以轻资产模式扩张进行疯狂裂变，短时间内把生意做大的方式；薄利多销是这野蛮生长背后的主要逻辑，但同时也给公司未来的增长带来了一些限制，更重要的是利润空间有限，运营成本稍有控制不当就会导致亏损。
实际上，市场上亏损上市的消费零售企业并不是没有，比如电商行业历史上，京东、拼多多都是亏损上市。但是电商的特点是，赢家可以通吃，头部电商可以垄断市场。但是对于以线下连锁为核心资产的企业来说，亏损不是个好兆头，上一个顶着亏损压力上市，并希望用规模扩张弥补的是瑞幸咖啡。
零售业赚钱的逻辑有几种，比较典型的就是赚差价，然而名创优品的极致性价比模式，就注定了它赚取差价的空间是有限的。
零售业赚钱其实还有一种办法，就是用类金融的模式押款，压供应商的款，包括开店资金。之前苏宁和国美等线下零售巨头，都是这样的盈利模式。名创优品过去在这方面也有争议，显然这个模式不是长久之计。特别是上市以后，各方面需要更规范，也需要更好的零供关系。
还有一种盈利途径，其实线下零售也可以赚流量的钱。大卖场外租场地，本质上是卖场内的流量，包括收取一些促销费用，因为是商家想推商品。但是对于主打自有商品，门店场地有限的名创优品来说，这显然也是不现实的。
根据招股书，名创优品的收入主要来自商品销售收入、加盟管理服务费及其他三个部分，其中商品销售收入占了总营收的九成左右。也就是说，名创优品取得收入的核心手段是“卖货”，想要增长，扩张是最直接的方式，即开店越多、销售越高。
所以，如果名创优品真的只是靠“零售”来挣钱，那么低毛利带来的盈利空间也不大，这个时候，只能以规模取胜了。尽可能多开门店，吸引更多的人到门店，增加销售和库存周转。
叶国富曾多次在公开场合表示，只有低成本和低毛利才能有真正的低价格，并称名创优品的毛利率只有8%，而同行一般在40%左右。企业主动让利，让消费者用上物美价廉的产品，这听上去确实很有冲击力，但如果毛利率真的只有8%，企业想要盈利将相当困难。
事实上，从招股书的情况来看，名创优品的毛利率也不是叶国富声称的那样。在2019财年和2020财年，名创优品的毛利率分别为26.7%和30.4%，呈现逐步上涨趋势。招股书对此的解释是，毛利率上涨得益于增值税税率的下降，以及高毛利联名产品的推动。
如果按照这个毛利率，对于本质上是做B2B的名创优品来说，毛利率其实也并不低。同时，从前面对名创优品的商业模式分析，其收入模型还是比较健康的，成本控制也是非常成功。
我们不禁会问，名创优品是有什么问题没有发现吗？为啥会导致亏损呢？
2. 探寻亏损之谜
实际上，如果从企业经营的角度来看，名创优品不仅盈利了，而且净利润率还很高。从财报上显示，2019财年经营利润是8.69亿，2020财年经营利润是9.7亿。那么，问题来了，经营利润这么高，为啥归属股东的净利润却亏损了2.6亿呢？
原因其实来自于“可转换优先股的公允价值变动”这一项，根据IFRS（国际财务报告准则），名创优品需要将过去的优先股划分为负债。优先股的价值会随着公司股权价值的变高而变高，因此，财报会显示公司“欠”别人的钱越来越多。
但这种负债既不是法律意义上的债务，也不是具有经济实质的债务，充其量只能算作一种纯理论的虚拟债务。这些优先股转换成普通股，这些负债便消失殆尽，且不需要名创优品支付现金或转移其他资产，只需公司额外发行一些普通股即可。
经过上述分析可以看出，可转换优先股公允价值变动只是一种会计处理方式，本质上对公司的持续经营不会产生影响，可转换优先股公允价值的增加而导致会计上净利的损失。由此可见，“可转换优先股公允价值变动”对公司净利润产生的影响其实是一项非现金项目，对公司的实际运营没有影响。
其实，这样的情况，对在美国上市的企业并不鲜见，比如易车、安博教育、斯凯等，常常可以看到净利润一项受到“可转换优先股公允价值”的影响而出现大幅亏损或者波动，而这些公司都会强调这是一项非现金支出。
因为通常在公司上市前，风投在投给公司资金时，很多时候会以优先股或者认股权证的形式进行，即先投给公司一笔钱，约定未来可以某一价位将优先股或者认股权证转化为公司的股票，由于具有认购股票的权利，这批优先股或者认股权证因此本身也有一定的价值，而且其价值是随着公司的估值而变动的，公司估值高，认股权证的价值也高，反之亦然。
那么对于上市公司而言，优先股或认股权证的公允价值变动是如何影响公司净利润的呢？关键在于会计准则披露要求所致，在IFRS会计准则下，认股权证的公允价值计入负债项目，且认股权证的公允价值变动计入当期损益。
正因为认股权证被计为负债，所以当认股权证的公允价值增加时，其公允价值的增加额计为当期的一种损失；当认股权公允价值减少时，其公允价值的减少额计为当期的一种收益。但是这种由于认股权证的公允价值变动导致公司净利的波动并不能反映公司运营层面的情况。
可以看出，在剔除公允价值对公司利润的影响之后，名创优品的利润率就达到了10.81%之高，这么高的净利润率也来源于公司加盟收入，因为加盟收入并没有其他多余的成本，以此推高了公司净利润。就是说，名创优品的亏损其实是“假”亏损？也就是说，从财务数据上来看，名创优品的商业模式也是成立的。
3. 商业模式之踵
然而，虽然实际没有亏损，但招股书显示，名创优品今年一季度和二季度的营收分别为16.3亿元和15.5亿元（若无说明，单位均为人民币），同比下降25%和38%。
在利润层面，名创优品今年的经营利润同样一路走低，其一季度实现经营利润3983万元，经营利润率从此前的10%以上骤降至2.4%；二季度则由盈转亏，录得经营亏损2966万元，经营利润率降至-1.9%。不可否认，数据的下滑跟疫情也是息息相关的，但是，从商业模式角度来看，名创优品有没有软肋呢？
叶国富一直强调名创优品的毛利率要保持在8%左右，如果真要是这么低，就目前的运营情况是绝无可能实现盈利的。
回顾一路的发展，凭借突出的性价比优势和激进的扩张，名创优品迅速把生意做大，成了无印良品、屈臣氏眼中“全球最可怕的对手”，但在高速增长的背后，薄利多销模式也为名创优品带来了掣肘。如何在已有基础上获得新的增长，将是名创优品上市后的关键问题。
其实，从商业的角度来说，当一种零售模式要扩大毛利率时，最明确的两种方法都是教科书般。一种向上做，一种是横向做。
向上做，就是尽可能的提高一下商品价格，但是这条路对于名创有些困难，因为涉及到定位问题。名创优品被称为十元店的代表，虽然并不是商品真的十元，但是其商品整体客单价不高是事实；甚至可以说，从商品单价角度，和便利店和生鲜店差不多。如果提高单价，那就意味着提高整体的商品定位，最终有可能出现对基础定位的背离，失去原来的忠实客户。
还有一种办法就是横向拓展品类，最终希望每个进店的人，多买一点，提高客单价。这个做法是比较常见的，前置仓从生鲜核心品牌像更多综合品类拓展，也是如此。从名创优品现在的品类结构来说，也有一定的空间。
根据资料，名创优品核心SKU大约8000个，涉及生活家居、电子电器、纺织品、包袋配饰、美妆工具、玩具系列、彩妆、护肤洗护、休闲食品、香水香氛、文具礼品11个主要的类别。
从定位来说，名创优品其实是以非食品类的小百货为主，核心定位可以理解为让消费者生活更便捷（收纳整理），更有品质感（平价电子商品），以及时尚感（香水等）。
如果从商品类别的角度看，当然应该还有空间，但是，是否还有很大的调整空间？目前看，这11个类别也是摸索这么久留下的。除非有一天名创优品大幅度跨入食品类目，其实调整的空间也不大。这么一说，这条路好像也比较难。当然，名创优品的商品更新调整速率还是不错的，这一点也颇有便利店的风格，让消费者保持一定的新鲜感，这也是前面说的逛的基础。
但是盈利的关键限制因素在哪？第一是选址的基本策略，商场和购物中心，这必然带来相应的成本；第二，年轻人的定位肯定不会改变；第三，可能更重要的是，相对食品类商品而言，这些商品的购买频率，总体上不是那么高频。或者说，有些品类还不能完全算是刚需商品。
单价低，频率中等，房租贵，在现有的模式下，名创优品想进一步提高利润空间，还真的不容易。且不说整体经济下行，带来的购物中心客流下滑。就是从竞争的角度，其实同类型的小店或者某些核心品类的替代性还是有的。名创优品除了有质感的门店场景，有没有哪个核心品类能够贡献更好的盈利能力，这确实也是一个问题。
此外，名创优品的商业模式有一个更加重要的风险点可能会吃掉其利润，那就是库存。它所有的商品都是自己控货，也就承担库存的风险，其模式也决定了既不能向上转移库存风险，也无法向下转移库存风险。虽然前期基于自身强大的销售能力，商品能够迅速把库存清理掉。但是，消费趋势变化如此之快，如果有几款产品滞销，那么其他商品的利润几乎也会被蚕食掉。
因此，寻找新的利润增长点，建立起更大的利润池，是名创优品上市后除了持续门店拓展，要思考的下一个重要的问题。
利润池在哪里？
关于名创优品的模式，叶国富自己说的比较多的是苹果和Costco，但是对照而言，都有比较本质的不同。
苹果的模式不用说了，靠的是开创式的产品形态和高端定位；Costco表面看有点像，都是低毛利。但是，Costco的低毛利是建立在先收会员费的基础上，也就是说，它不靠商品赚钱，但是有其他途径弥补。
但是名创优品的利润来源究竟靠什么？Costco的模式之所以能够成立，是因为本质上其会员费收入是独立于商品供应链之外，没有额外的成本，其实是一种“信任付费”，它购买的是忠诚用户的预期和信任。也可以说是信任代理，正因为有这样的信任和资金支持，所以Costco才能去放心的选购“代买”它认为有品质的商品。
其实，要拓展名创优品的利润空间，会员制收费模式还真是一个很好的方式。
一方面名创优品小程序已经积累了近3000万的会员，具有庞大的会员基础，同时会员的黏性和复购还很高。另一方面，名创优品完全有实力提供更多可以超过会员费的增值服务，例如之前为了回馈广大会员一直以来的支持，名创优品超级补贴1亿元话费开展名创会员福利活动，凡是名创会员话费充值均享受95折优惠，使用积分兑话费充值最高减100元，开启史上最优惠的话费充值优惠。
数据显示，名创会员话费充值优惠是微信支付的33倍，是支付宝的25倍，通过最大限度让利会员，一上线就受到了无数消费者的热捧与好评。在用户如此认可的基础上，可以把会员进一步分层管理，学习Costco对会员收年费，当然对应的也是要给到实际的福利，让会员的“返利”大大超过会员费的成本，这样以来不仅能够提高黏性，还能够进一步提升企业现金流和盈利能力。
会员的核心在于为品牌创造更多价值。在消费者需求不断变化、更加追求个性化的今天，品牌如何通过深挖大数据，精准识别目标用户，并为用户提供精准的产品和服务，是品牌在互联网时代实现颠覆式发展的关键因素之一。如果对目前粉丝年费可以收取低至20元/人，那么会员年费收入就有6亿，如此以来，还真可能将商品进一步降价，实现叶国富追求的8%的毛利率。
与此同时，为了对冲库存的风险，增加更加可靠的利润增长点。可以尝试引入“联营模式”，目前为了保证用户体验，所有商品都是自有自营，同时也承担巨大的库存压力。
目前名创优品已经是一个巨大的零售平台，不必说线下4200多家实体门店，近期搭建起来的线上平台，已经涉及到13大类，分别是百货、数码、美妆、箱包、配饰、母婴、洗护、车品、电器、内衣、女装、鞋靴以及家装类，其中仅百货类便涉及到26小类。
如果完成了线上线下一体化O2O的建设，平台属性将会更加明显，在此基础上，新增一个品类的边际成本越来越低，引入一个联营产品的边际收益也会越来越高，同时还可以转嫁库存风险，这也是京东近年来也开始做平台的原因。
只要在商品把控上保持跟自营一样的力度，联营的商品同样也可以实现极致性价比。这样一来，名创优品打造的就是一个生态，大家在这个平台上共生共赢，为消费者创造更多的价值。
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