编者按：本文来自微信公众号 中国企业家杂志（ID：iceo-com-cn），作者：张昊，编辑：米娜，创业邦经授权转载。
这是个修罗场，比疯狂融资的IPO阶段更残酷，投机者没有生存空间，能从这个坑里爬出来的Biotech，才有资格去代表中国生物创新药。
春节前，张杰（化名）临时组织了一次股东会，起因是自己刚参加的JPM（摩根大通医疗健康峰会）没有什么收获。
在JPM这个创新药圈的年度“大集”上，买方卖方均云集美国旧金山。尤其今年，中国的Biotech（生物创新药企业）们几乎倾巢出动。每一家都希望在此找到几个潜在的外国买家，做上几笔“License out（授权许可）”交易。“回点血，重新回到牌桌上。”当时，张杰见了很多人，跑了很多中国专场，比当年融资时还忙。
在去之前，他心里就没啥底，带过去的公司的2条管线（全称研发管线，即医药公司产品线），研发处于相对早期，去JPM纯属碰碰运气。张杰认识的医疗圈创业者几乎全去了。而自己公司的股东在上一届JPM时就要求他去。在当下的行业里，参加重要国际会议成了Biotech的必备动作，也是投资人考核创始人是否“躺平”，以及有没有研发能力的重要标准。在会上，创始人必须全力以赴“卖管线”，为公司换回现金流。
张杰和他的股东们早有共识：先活下去！因为B轮融资后，公司估值和当下管线的进展不匹配，下一轮融资无望，IPO更无望。一笔常规License out交易能换来的小几千万美元的首付款，足够让这个几十人的团队再撑一到两年，这是个很现实的问题。
尤其是当下的市场，管线交易被炒得火热。据美柏资本统计，去年国产创新药对外交易⾸付款总⾦额为46.3亿美元，同比增长300%。去年底和今年初密集公布的几笔并购和License out交易，让媒体直呼：国外药企来中国“扫货”了。
沙利文大中华区生命科学事业部咨询总监陈镇荣告诉《中国企业家》，交易的确在变多。初创公司在去年通过License out融到的资金，首次超过了IPO，成了初创公司最重要的融资路径。
“还会有很强的延伸效用，如果能做几笔产品交易，尤其是和大的跨国药企交易，公司后续估值还会高，也会吸引不少产业基金的关注。”陈镇荣也提到创业者用“骨折价”换取交易的必要性，“这就是当下的市场环境。”
对张杰来说，今年年中的ASCO（美国临床肿瘤学会）又是一次大考。去年底以84亿美元创造中国药企License out新纪录的百利天恒，就是在去年的大会上公布了ADC（抗体偶联药物）产品的I期临床数据，据称吸引了全球前十名药企中的八家前去现场沟通。
常规情况下，一个管线License out的谈判周期通常在1年左右。错过了JPM，即便是在ASCO上找到合作意向，因为谈判周期长，张杰也还需要靠自己挺1到2年，回血之路就是如此漫长。
01初登舞台：遗憾错失了机会
第一次去JPM，张杰感觉就像进了一场“秀”，主办方在第一天就把现场氛围感拉满了。1月8日就在会上落地了三个大交易：瑞士诺华以4.25亿美元收购了自身免疫药物公司Calypso（从德国默克分拆出来的）；默克以6.8亿美元收购癌症药物公司Harpoon；美国强生以20亿美元收购ADC公司Ambrx。
第二天，葛兰素史克又宣布14亿美元收购了生物创新药公司Aiolos Bio。这笔交易对于中国本土药企的震撼程度颇高，因为Aiolos Bio唯一的管线就是去年8月从恒瑞医药以2500万美元购买的海外权益。不到半年时间，Aiolos Bio换回了10亿美元的首付款。“不考虑交易本身，也说明国内的创新药水平到了这个层级。”张杰说身在场中，很上头，难免不会幻想，自己就是明年的幸运儿。
张杰的劣势是没在美国工作过，过往也没参与过BD（商务拓展）交易。“会上谁都不了解，聊起来也有点鸡同鸭讲。”张杰说。公开出席会议的国外药企有400多家，以个人名义去参会的就更多。“做的功课不够，我只能讲管线的细节，但对方的整体策略是什么，跟我的管线有没有协同，根本没时间了解。”
“走马灯式”转来转去的，不止张杰一个人。多数国内初创药企是小团队架构，一般都是由CEO或者CMO（首席医学官）亲自上场去做BD，他们都懂一些，但效率不高，很多时候会让对方一头雾水。创业者们私下也会交流心得——会遗憾错失了机会。
但大趋势是明确的。在易凯资本合伙人李钢看来，license out的交易会常态化，本土公司的参与度也会越来越高。从交易数和交易管线数来看，中国公司在去年已经超过日本和欧洲公司，和美国公司持平了。抛开去年10月，日本第一三共株式会社那笔巨额的220亿美元三款ADC药物的转让交易之外，中国公司的总交易额也排在了世界前列。
在JPM上，各大跨国药企基本都设置了中国公司专场，这在行业内是个重大变化。
一位业内人士表示：中国公司到了技术储备点，这是时代的机会，不少创业者和投资者都这样认为。License out会成为初创公司的常态化生长路径，美国一向如此，只是每个阶段的热点不同，波峰波谷也不同。
张杰在会上感到的不适，来自于没有公司跟他询价，也没收到任何一份外国公司给出的TS（Term Sheet，投资意向书），“股东说这又不是股权融资，而且决策周期都很长，说不定你递出去的一张名片，几个月后就会换来一通电话。”
02唯一的路：完美错过这一波“ADC热”后
回国之后，让他感慨的是没吃到第一批“螃蟹”。
股东一早就建议他把管线梳理下，看看哪些管线有License out的机会。起初他是抗拒的，他想把更多的资源用在核心管线上，一般情况下，这些管线都已经进了临床后期。但买家，尤其是国外买家更青睐于早期管线。
不完全数据统计，过去一年在ADC赛道超过15笔的对外授权交易中，绝大多数都处在临床I期以及更早阶段。实际数字会比这个更高，包括礼来在内的多个跨国药企都对外提到，一半以上的交易因为金额太小，不会公布。
“对于跨国药企来说，买一条早期管线的障碍不大，研发进度不好，大不了就退回去，损失一个首付款。”李钢表示。
相对后期的管线就会存在对价问题，交易复杂度也会急剧上升。所以，张杰就没在管线上下动作，他在内部甚至跟同事开玩笑说，不屑于去做这种“代孕”的事。
但市场结果是残酷的，这一波“ADC热”，他完美错过。
实际上，ADC并不复杂。它是在生物疗法与化学疗法基础之上的改良方案，算是渐进式创新，不需要很强的原始创新能力。它更接近于一种生物工程问题，就是把非常成熟的生物抗体和毒素连接起来，形成一个新的药物。
ADC在美国市场奇缺。因为它需要大量的排列组合测试，对人才成本和生产成本极其敏感，这在中国不是问题，但美国的Biotech根本负担不起。再加上大部分的跨国药企都没有涉足这个技术平台，所以买方需求很大。
据Insight去年9月的数据，超过100家本土药企布局了ADC，管线超过400个，这其中大部分都是近两年启动的早期管线。
“2021年之后成立的初创公司，已经见过冷的环境，一开始在设计管线组合时，就会规划License out，以保证现金流的可持续性。”陈镇荣说。越来越多的初创公司考虑生存问题，只有活下来，进而形成生态。而不断融资烧钱，走到最后的还是凤毛麟角。
李钢发现，他接触的众多Biotech以及投资人们，也越来越乐于探讨交易本身。一些机构的数据显示，大部分一级市场投资人依然认为初创药企的估值还会下行。投资机构也会把口袋里不多的资金，投向已投公司。
不管创始人的心态如何，行业都“被动”进入到这样一种状态。“这反而是更符合市场规律的，也是我们的机会。”李钢提到了全球竞争，至少本土公司开始进入其中，“都在提‘扫货’，不好听，但跨国药企为什么不去印度扫呢？”
行业经常引用的一个数字是，全球48%的生物制药公司将License out作为最主要的融资方式。严格意义上讲，“投其所好”的能力将决定一家初创公司的生与死。
张杰也在放下自己的执念，这条路虽陌生，但可能是唯一的路。
03修罗场：投机者没有生存空间
现实问题是如何去规划未来的两年。张杰更熟悉的节奏是基于管线，按部就班地往前走。融资额直接对应着管线数和团队规模，不管是自研，还是License in。
现在逻辑转换了。重新规划现金流的重要动作是评估老管线的“筹码”价值。核心管线是否有把握做到上市，商业化有没有潜在合作伙伴。抛开科学家思维，像一个企业家那样去判断“沉默”管线是否还有交易残值。总之，一定要挤出资金来。
紧接着，这有限的资金可以上什么新管线。尤其是在这个充分的买方市场，卖方也已经有了扎堆趋势。做个决策非常困难，股东会也没具体结论，但战略方向明确，张杰要正式备战明年的JPM，今年包括ASCO在内的几次世界级会议是重要练兵。按这个节点倒推，去设置公司的组织架构、管线架构和现金流规划。
投资领域则认为红利期仍存在。具体表现是中国管线近两年被外国药企贴上了“物美价廉”的标签，所以在出手一个管线之前，外国药企都会来中国找一找。很多管线已经在美国做了临床，专利保护也特别国际化，却只有一半甚至更低的价格。
短时间内达到“First in class（同类最早）”基本不可能，但瞄着“Best in class（同类最佳）”，包括张杰在内的一众本土创业者，都不觉得高不可攀。
不过要快，张杰说前几年忙着融资和冲击IPO，之后几年又要忙着做产品。李钢和陈镇荣对创业者的第一条建议都是要专注在产品和创新上，之前的“me too（模仿创新药）”同质化竞争策略难度会急剧上升。
如今相当于开卷考试了。除了不用思考IPO，也不用太思考获批药品的商业化。去年下半年，德琪医药把一款获批超过一年的产品授权给瀚森制药做商业化，前者为了这款产品曾组织了至少200人的商业化团队。但不得不说，这一批迅速成长的本土Biotech，在产品的商业化上，都乏善可陈。
在私下聚会上，有创业者开玩笑，Biotech必须卖出管线回血，也必须放弃商业化以小团队运营，这与大公司急需管线扩张，保住产品和市场优势，形成了完美闭环。
张杰说这是个修罗场，“比疯狂融资IPO的那个阶段还要残酷，投机者没有生存空间，试错成本无限加大，能从这个坑里爬出来的Biotech，才有资格去代表中国生物创新药。”
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