编者按：本文来源创业邦专栏节点财经，作者Elodie。

近日，重庆百亚卫生用品股份有限公司（下称：重庆百亚）在证监会官网上再次更新了招股说明书，这也意味着它离IPO的大门越来越近了。

从2010年开始，这家卖卫生巾的公司曾3次在海内外冲击上市，却屡次都未成功，可以说是路途十分坎坷。那么，重庆百亚IPO路上的拦路虎是什么，这次它又准备好了吗？

弃中金，选广发

重庆百亚的前身为重庆丝爽卫生用品有限公司（下称：重庆丝爽）。目前，公司主要从事一次性卫生用品的研发、生产和销售，是国内一次性卫生用品行业的知名综合性企业。

公司主要涵盖卫生巾、婴儿纸尿裤、成人失禁用品等领域，旗下有“自由点”、“妮爽”两大卫生巾品牌、“好之”婴儿纸尿裤品牌和“丹宁”成人失禁用品品牌。

可能许多人对这个来自川渝的牌子并不熟悉，但这并不妨碍“自由点”在2012年被认定为中国驰名商标。而说到这家公司的实控人冯永林的履历，则更饱含着满满的时代感。

从1981年开始，冯永林就在重庆火柴厂工作，从基础员工一直干到了副厂长的职位。后来，他历任任重庆华盛卫生纸业有限公司总经理、吉尔商贸（重庆丝爽）董事长。

直到2010年11月，冯永林和另一位股东谢秋林通过境外红筹架构设立了百亚有限。至此，这家公司就开始了自己漫长的上市路程。

2015年上半年，百亚有限决定放弃境外上市计划，并对股权结构进行重组；同年9月，公司更名为重庆百亚，还在2016年2月向A股第一次递交了招股说明书，不过被证监会“中止审查”打回原地。

在随后的2017年末，重庆百亚第三次冲刺IPO并两次上了发审会，结果却又被证监会“无情”否决。因此，本次IPO应该算是重庆百亚第四次冲击上市了。

终于，此前上市路不顺的重庆百亚决定更换保荐券商。

节点财经发现，在重庆百亚9月份披露的最新招股书中，公司的IPO保荐券商已经由中金公司更换为广发证券，不知这一改变能否为它带来好运气。

产品毛利高达60%

其实，屡次上市不顺的重庆百亚业绩并不差。

根据尼尔森的统计数据，2015年~2018年全国商超渠道销售额份额排名中，百亚股份卫生巾产品的市场份额在本土厂商中连续四年排名第四，婴儿纸尿裤产品的市场份额在本土厂商中连续四年排名前三。

从财务数据来看，近年来，重庆百亚的营收利润也基本呈现增长态势。2016年-2019年上半年，公司营业收入分别约为7.3亿元、8.1亿元、9.6亿元和5.7亿元，净利润分别为7115万元、6558万元、8935万元和6913万元。

也就是说，如果2019年按照目前的趋势发展，重庆百亚有可能成长为一家营收超10亿，净利过1亿的消费品公司。

图片来源：招股书

具体到主营业务收入方面，2015年到2019年上半年，卫生巾系列产品为重庆百亚贡献了超过70%的营收。因此，重庆百亚若能成功上市，将成为我国卫生巾行业第一股。

与此同时，节点财经（ID:jiedian2018）注意到，这家主打卫生巾的公司也没有少在女性身上赚到钱。其卫生巾产品毛利率达50%，而由蔡卓妍、范冰冰以及汪东城等代言的主打品牌“自由点”卫生巾毛利率更是高达60%。

不过，如此高企的毛利率可能都由西南女性买了单。根据招股说明书，2015年至2019年上半年，重庆百亚来自川渝、云贵陕及两湖地区的销售收入占营收比重分别为84.79%、77.58%、67.03%和72.19%，占比较高。

“目前百亚卫生用品陷入走不出西部、做不好全国的困局。”山东鸣晨纸业集团有限公司生活用纸公司总经理、百亚卫生用品前员工夏灵林曾向媒体介绍，而上市之后或推动企业的管理，提高百亚卫生用品区域影响力，吸纳人才。

此次胜算几何？

业绩增长平稳、保荐券商换了、钱也没少赚，此次重庆百亚上市胜算几何呢？这还要回顾一下2017年重庆百亚发审会被否的原因。

当年，发审委对重庆百亚实控人一致行动关系、经销的销售模式、第三方回款金额等问题都进行的问询。那两年过去，在广发证券的辅导下，重庆百亚又整改的如何呢？

图片来源：招股书

节点财经注意到，在此前的股权结构中，复元商贸（冯永林）持有重庆百亚46.06%股份，为公司第一大股东。另外，重庆百亚有44.85%的股份由境外公司重望耀晖持有，极其相近的股份意味着，重庆百亚则极易陷入无实际控制人的境地。

在当时，这也被媒体和市场人士认为是重庆百亚被否的主要原因。

而在最近更新的招股说明书中，2018年7月，通过一系列的转让，重望耀晖作为公司第二大股东表决权降至25.35%。随后，冯永林通过间接持有公司股份和接受其他三家公司委托行使表决权，实际控制股东大会表决权比例已经达到55.14%，实控人的地位得到了稳固。

图片来源：招股书

在经销商问题上。招股说明书显示，通过保荐机构、发行人律师及会计师对重庆百亚主要经销商客户的实地走访，取得了承诺函，证明经销商与公司之间不存在实质或潜在的关联关系。

另外，发审委此前关注的公司第三方回款金额较高、占销售回款比例大的问题也得到了解决。招股书显示，2016年-2018年，公司经销商渠道第三方回款金额占含税销售收入的比重分别为29.33%、16.12%和2.52%；2019年1-6月，公司经销商渠道已不存在第三方回款的情况。

由此见得，为了达到发审委的要求，这一年多以来，重庆百亚在内部也没少整改。

虽说能改的都改了，但企查查数据显示，重庆百亚还存在着34起法律诉讼，其中大多数为劳动者争议纠纷，也有少量财产保险合同纠纷。

能否撼动龙头？

当然，上述改变是否能为此次上市助力，还要等待发审委给出的答案。不过，重庆百亚冲击IPO，也让大众能对这个说起来有点脸红的细分行业窥得一二。

目前，股票市场已有的卫生巾企业不算多。其中比较著名的是A股的中顺洁柔和港股上市的恒安国际，但这两家公司主营项目都是生活类用纸，卫生巾产品在营收中的占比并不算高，因此还不能算作实打实的卫生巾股票标的。

可这并不意味着卫生巾市场不够庞大。相关资料显示，卫生巾的发展已有百余年的历史，产品成熟多样，市场全球规模近300亿美元。

近几年，亚洲地区女性卫生用品市场发展迅速，卫生巾市场占比全球52.3%，远超北美(19.6% )和欧盟国家(18.9% )。全球十大妇女卫生巾制造商中有三大制造商的基地就在亚洲，他们分别是：日本的尤妮佳（Unicharm）、中国的恒安（Hengan）和日本的花王株式会社（Kao Corp）。

华创证券在研报中披露的数据显示，2017年，我国卫生巾和护垫消费量达1200.1亿片，年均复合增长率为6%，市场规模达527.4亿元。据中国造纸协会生活用纸专业委员会的预测，到2020年中国卫生巾（含护垫）市场规模将达到611亿元。

另外，研报中还写到，我国卫生巾行业排名前十的品牌销售额占比82%，本土卫生巾企业已能和国外知名企业抗衡。

而随着女性教育水平及社会地位的提升，女性卫生用品消费市场也在不断升级，尤其是三四线城市及农村乡镇市场的需求不断凸显，以拼多多等互联网电商的崛起也从侧面证明了这一点。

值得注意的是，2018年12月，重庆百亚也加入了拼多多“新品牌计划”。其400亩工业园将通过直播的形式，面向拼多多3.86亿消费者实行透明化生产，接受一键监督。

虽说重庆百亚在争当“卫生巾第一股”的路上越挫越勇，但目前无论是营收规模还是市场占有率和恒安国际等龙头相比都差距很大。也就是说，倘若重庆百亚能够上市成功，从何处进行突围还将是一个不确定事件。

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